银轮股份深度报告:汽车散热器龙头,加快开拓新业务领域

汽车散热器龙头,业绩稳健增长

    1)公司是中国最大的发动机、汽车、工程机械等机械冷却器制造商,客户资源优质,国内客户包括上汽、广汽、长城、长安、吉利、奇瑞、金龙、宇通、一汽、东风、玉柴、北汽福田、徐工、三一重工等;国际客户包括卡特彼勒、康明斯、福特、通用等。2)近年来,公司业绩稳步提升,2007-17年公司营收和归母净利润复合增长率分别达17%和25%;分产品看,公司大部分营收仍来自于热交换器相关产品;分销售区域看,公司业务仍以国内市场为主,同时出口收入也呈现较快增长。3)清偿能力指标方面,公司近几年资产负债率均保持在50%以下,流动/速动/现金比率均保持良好水平。

    汽车热管理行业市场空间广阔,大有可为

    1)热交换器是指使热量从热流体传递到冷流体的设备,在汽车和工程机械车辆上应用广泛,主要发展趋势表现在结构更加紧凑、模块化设计以及新材料新技术应用三大方面。2)据公司统计,全球热管理市场规模超160亿美元,其中中国近40亿美元,我们认为,公司有望依托技术和成本优势,加快开拓国内外优质客户,公司主业有望保持平稳增长。

    立足商用车,加快发展乘用车和新能源汽车业务

    1)公司依托在商用车散热器产品领域的优势,加快发展乘用车相关业务,目前乘用车油冷器、中冷器、前端模块、EGR冷却器及总成、水空中冷器等均已实现批量供货。2)中冷器方面,我们预计2021年国内/全球市场规模有望达15/62亿元,目前公司中冷器产品已批量配套福田、江淮、江铃、东风、柳汽、上汽通用、吉利、广汽等主机厂,未来发展市场空间较大。3)EGR方面,在汽车行业节能减排的大背景下,我们预计2020年国内EGR系统/冷却器市场规模有望达116/34.8亿元,公司已在国内形成先发优势,有望受益于EGR渗透率的不断提升。4)新能源汽车热管理方面,公司已开发出电池冷却器、电机冷却器、水冷板等产品,我们预计2020年上述三类产品的市场规模为14亿元,公司有望凭借在热管理产品方面的研发制造经验,加快拓展新能源汽车市场。

    顺应节能减排趋势,加码尾气处理业务

    1)我国重型和轻型柴油车已于2017年7月和2018年1月起全面实施国五标准,要满足相关排放限值要求,重型柴油车需加装SCR(选择性催化还原)系统,轻型柴油车需加装EGR(废气再循环)+DOC(柴油氧化催化器)+DPF(柴油颗粒过滤器)系统。2)目前公司上述两种技术方案均有储备,并通过与皮尔博格合作、收购德国普锐、与佛吉亚合资等加快尾气后处理产品研发和推广,并投资1.21亿元实施DPF国产化建设项目。3)我们预计柴油车尾 气处理装置2018/2021年市场规模有望达52.53/64.47亿元,市场发展空间广阔,公司有望受益于柴油车国五及国六标准的实施。

    盈利预测,维持“增持”评级

    我们认为,公司作为国内汽车热交换器龙头,在巩固原有业务的基础上加快发展乘用车散热器、新能源汽车热处理以及尾气处理业务,市场前景广阔,并有望持续发力乘用车和新能源汽车市场。预计2017-19年公司实现营业收入42.49/51.58/64.35亿元,同比增长36/21/25%,实现归母净利润3.25/4.23/5.41亿元,同比增长27/30/28%,对应EPS分别为0.41/0.53/0.68元/股,维持“增持”评级。

    风险提示:汽车市场增速不及预期;主要客户销量下滑风险;定增项目进展不及预期;原材料价格上涨风险。