黔源电力:下半年来水偏丰驱动利润高增长,18年业绩弹性十足

下半年来水偏丰驱动发电量同比大幅提升,公司全年业绩实现高增长。2017H1公司所在流域来水同比偏枯,公司发电量同比减少25.09%;三季度流域内来水大幅改善,四季度持续向好,驱动公司实现全年发电量92.29亿千瓦时,同比大幅提升24.16%,扭转上半年发电量降幅。发电量大增驱动公司全年营收同比增长26.14%;由于水力发电的固定成本占比较高,多发电量的边际成本极小,2017年公司归母净利润同比大幅增长147.16%,业绩爆发力十足。

    用电需求持续回暖叠加电煤价格高企,水电“调峰补缺”价值体现,水电出力明显提升。2017年公司经营区域贵州省用电量同比增长11.52%,较上年大幅增加5.76个百分点,用电需求持续回暖为水力发电提供良好的供需环境。自2016年底开始贵州省电煤价格持续高位运行,四季度以来受供暖耗煤增加、春运铁路运力紧张等因素影响,贵州省12月份电煤价格进一步攀升至518.6元/吨,创近年历史新高。火电亏损面不断扩大导致火电企业发电意愿较低,为水电提供更多发电和调节空间,“调峰补缺”价值显现。2017H1贵州省水电利用小时数同比减少718小时,全年水电利用小时数同比降幅缩减至28个小时,下半年水电出力明显提升。

    水情向好趋势有望延续,2018年公司业绩弹性十足。国家气象局数据显示,今年1月全国平均降水量较常年同期偏多48.4%,贵州、云南大部、四川东北部等地区降水量偏多5成至2倍。2018年1月公司实现发电量6.42亿kWh,较去年同期大幅增长180%。考虑到当前来水偏丰趋势有望延续叠加火电出力意愿不强,我们判断公司今年水电发电量有望明显正增长。据测算,假设2018年公司水电发电量同比增长10%,公司业绩弹性将超过42%。

    公司系华电集团在贵州乃至西南区域的水电上市公司,集团尚存在大量水电资产,同业竞争问题有待解决。大股东下属的贵州乌江水电公司的水电业务与公司同区域运行,其装机容量是公司的4倍,年发电量是公司的4.5倍。乌江系我国6大水电发电基地之一,“十三五”期间仍有开工项目规划。为解决同业竞争问题,大股东承诺保障公司将优先获得经营区域内与公司主营构成实质性同业竞争的新业务机会。

    盈利预测与投资评级:考虑到当前来水向好趋势有望延续,水电增值税优惠政策调整公司有望受益,我们调整公司盈利预测,预计17-19年公司归母净利润分别为3.21亿、3.86亿和4.17亿元(调整前分别为2.92亿元、3.05亿元和3.19亿元),对应EPS分别为1.05、1.27和1.37元/股,当前股价对应PE分别为14倍、12倍和11倍。维持“买入”评级。

    财务数据及盈利预测