三一重工事件点评:2018年进一步复苏,仍存在两大业绩压制因素

事件:

    公司发布2017年度业绩预告,归属于上市公司股东的净利润为20.3-21.1亿元,比上年同期增长898%-937%。预计2017年度归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为176,000万元到186,000万元;去年同期为-3.14亿元。

    投资要点:

    2018年设备更新周期还将继续,龙头复苏在路上。2017年工程机械行业全线复苏:挖机销售130559台,同比增长108%;汽车起重机销量20119台,同比增长104%;混凝土泵车销售2411台,同比增长一倍以上。我们在2018年度策略报告中明确指出:2017年国内工程建筑行业新增订单饱满,预计2018年基建投资景气延续;处于低位的商品房库存使得房地产开发投资增速预期并不悲观,以上均支持周期性板块维持复苏态势。公司作为国内工程机械行业龙头,有望充分受益于此轮行业景气复苏,且随着海外市场的进一步拓展,2018年业绩有望更上一层楼。

    挖机市占率持续提升,核心部件配套能力强。2009 年,公司挖机产品的市占率不到7%,到2017 年已经持续上升至22%左右,充分彰显了公司的产品竞争力。控股子公司娄底中兴液压件为公司中小挖配套了绝大部分的油缸产品,且已向公司旗下混凝土机械高端品牌普茨迈斯特批量供货,表明核心零部件配套能力“质”的提高。考虑到产能尚未出清及提升市占率等因素,我们依然认为2018年公司在主打挖机产品上不会贸然采取涨价措施。

    混凝土机械2018 年还将继续受“法务机”市场出清的压制。公司在混凝土领域市占率居全球第一,在国内37 米以上大泵市场市占率持续提升。2017 年以来,以泵车为代表的混凝土机械需求明显复苏,设备更新这一驱动主因在2018 年还将发酵;2017 年下半年“法务机”的突增对于新机市场的冲击较大,我们预计这一影响将持续至2018 年中期。价格方面,目前新机价格较2011 年并未出现明显变化,我们密切关注年后可能存在的涨价预期。

    应收账款减值风险2018 年还将存在。截止到2017 年三季度公司应收账款占营业收入比重67%。从历史数据比较,虽然较2015 年以来持续下降,但是较2012 年之前30%以下的水平仍然较高。横向比较,虽然较徐工和中联的水平更低,但是全球行业龙头卡特彼勒在2017 年对应数值为40%,近十年以来基本维持在37%左右。可见,公司应收账款依然处于较高水平。2016-2017 年公司大力推进逾期货款、存货及成本费用管控,已经取得了一定效果,但是我们认为2018 年应收账款减值风险还有待释放。

    维持公司“买入”评级:我们认为2018 年公司业绩将进一步复苏,但是仍然存在“法务机”和“应收账款减值风险”两个压制因素,制约了业绩弹性。预计2017-2019 年公司净利润分别为20.47 亿元、30.83 亿元、39.68 亿元,对应EPS 分别为0.27 元/股、0.40 元/股、0.52 元/股,按照最新收盘价9.24 元计算,对应PE 分别为35、23、18 倍。公司是国内工程机械龙头,在行业复苏背景下业绩受益明显,维持“买入”评级。

    风险提示:工程机械行业景气度出现下滑;公司工程机械产品销售不达预期;公司市占率提升不达预期的风险;产品价格不及预期的风险;公司应收账款减值的不确定性影响。