广汇汽车:业绩符合预期,龙头地位显现

公司2017年归母净利润同比增长35%-45%,符合市场预期。预计2017年归属上市股东的净利润区间为37.84-40.64亿元,扣非后净利润区间为35.31-37.93亿元,同比增长35%-45%。本年业绩增长的主要原因是公司2017年内部规模扩张和豪华品牌的快速增长,盈利能力得到提升;新车销量产生的规模效应和各衍生业务板块的持续产品创新,使公司在售后维修、佣金代理、融资租赁等业务贡献持续加大,进一步改善公司毛利结构。同时,在报告期内公司外延收购了温州捷骏汽车有限公司、台州捷顺汽车有限公司等汽车经销商,与2016年收购核心经销商广汇宝信汽车集团有限公司、大连尊荣亿方、深圳鹏峰等形成了协同效应,品牌组合及区域分布优势进一步得以显现。

    宝马大年正式到来,新车销售逆市向好。公司收购宝信后成为国内最大的宝马和捷豹路虎经销商,随着2017年7月新一代宝马5系上市,在第四季度市场表现抢眼,单月销量已超过奔驰E级,并在12月份正式超过奥迪A6L,登顶C级车销量榜首。虽然国内汽车市场在2017年仅有3%的低增长,但以BBA为代表的豪华品牌在2017年依然维持较高增速,宝马也实现了15.1%的同比增长,延续销量与经销商盈利水平同步提升的良好态势。而2018年宝马16款新品上市以及重磅车型X3的国产化,公司作为宝马强周期最受益经销商,将有望继续提升新车销售毛利,业绩弹性可期。

    4S店、车源数量领先,汽车服务市场空间巨大。经过上市两年后的业务调整,公司整车销售、维修业务、佣金代理和汽车租赁利润占比逐渐调整为4:3:2:1,新车销售利润占比进一步下降,以维修为代表的汽车服务业务正成为公司未来的核心增长点。公司2016年新车销量超90万辆,全球第一,拥有4S店700余家,全国第二,新车销售和4S店数量将成为汽车服务市场份额的保障。以销售周期中的价值量衡量,后市场服务的价值约占汽车全生命周期的60%,并且毛利率远高于新车销售,是成熟汽车市场经销商的主要利润来源。公司背靠广汇集团,同时具备资本、车源和4S店三方优势资源,行业护城河宽阔,有望通过兼并整合,由原来的国内最大汽车经销商升级为国内最大汽车后市场服务商。

    受益于宝马强周期来临和汽车服务业务开拓顺利,给予“推荐”评级。预计公司2018-2019年营业收入为1937亿和2324亿元,归母净利润为49亿和56亿元,目前股价对应2018-2019年估值为12.49倍和10.86倍,考虑国外汽车经销商的估值水平、国内市场未来的发展空间以及大股东近期增持彰显的信心,给予公司2018年底14-16倍PE,对应的合理估值区间为8.40-9.60元。

    风险提示:宝马销量不达预期,汽车服务市场开拓不达预期