保隆科技:直面质疑系列之(一),保隆科技市场担忧释疑

股价大幅回调8%,市场担忧主要集中于三点。1月26日,公司股价大幅回调8%,市场对公司的担忧主要有:1、汇率波动对业绩的影响;2、传统业务增长乏力问题;3、TPMS持续降价问题。

    我们跟公司深入交流后认为: 汇率波动对业绩的影响不大。公司的境外销售收入呈逐年下降趋势,北美的占比从2012年的60%下降到了2017H1的45.3%。而2017H1国内收入占比达39.7%与北美相当,2018年将继续上升。境外收入占比下降,降低了汇率波动对业绩的影响。同时2017年1月开始欧元和美元汇率出现分化,人民币兑美元升值,兑欧元贬值。汇率的分化,也部分对冲了汇率波动对业绩的影响。此外分析2014-2016年汇率变动对公司业绩影响可以发现,汇率波动对2014年-2016年毛利率影响分别为0.06个百分点、0.68个百分点和1.03个百分点,影响并不大。

    传统业务产品结构优化带动业绩增速。公司传统业务为排气系统管件和气门嘴。排气系统管件方面后保尾管、排气热端管、消音器都在快速增长。2016年后保尾管增速为24%,排气热尾管的增速为58%。气门嘴方面,TPMS的渗透率提升使得TPMS车轮橡胶嘴以及TPMS气门嘴配件的收入占比大幅提升。TPMS车轮橡胶嘴单价是传统气门嘴的2~3倍,其在车轮橡胶嘴的收入占比从2014年的17.06%提升到了2016年的33.00%。预计2017年2018年传统业务营收将保持二位数增长。

    自制TPMS毛利率维持稳定,持续降价空间不大。2014-2016年自制TPMS降价主要是OEM价格年降以及电子产品价格在生命周期下降的规律影响。但是随着出货量大幅增加,原料采购价以及单位成本也下降,因此毛利率维持稳定。TPMS发射器的直接材料主要是芯片和电池,其中芯片主要向恩智浦等国际芯片巨头采购,电池向国内外电池供应商采购。2017年公司TPMS发射器在国内市场份额接近30%,因此在原料议价能力上与大陆等国际巨头相近。我们认为在材料成本相近,且直接材料成本占比高达84%的情况下,TPMS发射器持续降价的空间不大。

    维持“增持”评级。公司汽车电子产品梯队明确,除TPMS外,还有多类传感器获得整车厂的订单,全景环视系统进入吉利等车厂,公司汽车电子与汽车智能化方向明确且发展步代坚实。我们预计公司2017年和2018年的归母净利润分别为1.78亿和2.47亿,对应EPS分别为1.52元和2.11元,现股价对应PE分别为31倍、22倍。维持“增持”评级。同时观察到目前股价比员工股权激励行权价低8.78%,建议积极关注。

    风险提示:政策推进不及预期。