洋河股份:轻装上阵,再度起航

白酒品牌黄金期到来,洋河整合空间大。

    白酒是消费品中竞争较为分散的行业,茅台作为龙头收入份额不足10%,吨数份额不足1%;行业TOP3和TOP10的市场份额也仅约为13%、20%。

    随着消费者“少喝酒喝好酒”意识形成以及名酒企业加速渠道下沉,白酒行业将迎来品牌化黄金期,行业集中度有望进入长期提升通道。洋河核心产品所在价格带(100-500元)的竞争格局更为分散,洋河作为龙头在500元以下价格带的收入份额不足3%,而洋河是该价格带中少数的具有全国化能力的品牌,将显著受益于行业品牌化和集中度提升。

    省内消费向300元以上升级推动洋河省内次高端化。

    公司在江苏市场一家独大,当前洋河占江苏白酒份额35%以上,其中100元以上价格带份额约为41%,本地其他竞争对手份额均不足20%,洋河处于寡头地位。2012-2016年期间,江苏GDP增长43%,城镇(农村)人均收入增长35%(44%),在消费能力大幅提升背景下,江苏大众消费向300元以上加速升级。我们预计2017年梦之蓝增速超50%,占蓝色经典系列比重接近30%,远高于海、天增速;2017年梦之蓝收入规模超40亿,在次高端酒中仅次于剑南春,远高于第三、四名。假设未来海天有50%的销量升级到梦,则未来梦之蓝收入有望达到150亿元,成长空间依然巨大。

    全国大众酒品牌化是大势所趋,洋河具备品牌、渠道和产品优势。

    公司全国化步伐迈出较早,是100元以上大众和商务次高端中少数几个能够全国化的品牌,省外收入比重最近10年提升约26pct(2016年占比44%),但洋河作为最大的大众酒品牌在300元以下价格带的份额不足2%,我们预计随着全国大众消费的品牌化,洋河将核心受益:品牌上,洋河连续3届获得名酒称号;渠道上,洋河全国化步伐迈出较早,且通过河南、山东等环江苏市场的成功运作已经形成模板;产品上,蓝色经典系列已运作相对成熟且梯队性好,在100-500元价格带均有覆盖,能有效承接消费不断升级的需求。

    渠道调整结束,2018年有望轻装上阵、再度起航。

    2017年随着公司渠道库存消化完毕、终端价格回升后渠道利润提升,公司有望进入良性发展通道。我们预计2018年在梦系列高增长、海和天系列稳步增长背景下,公司收入增速有望回归至20%以上,结构升级带动盈利增速更高。预计2017/2018年EPS分别为4.42/5.52元,同比分别增长14%/25%,对应2017/2018年PE分别为30/24倍,给予“买入”评级。