商业贸易行业周报:再次强调重视百货股的投资机会
申万商贸指数本周下跌0.48%,跑输上证综指1.58个百分点,板块表现居各板块第17位。本周批零个股涨跌分化,武汉中商(+8.26%)因拆迁补偿2017年业绩大幅上修本周涨幅居首,我们重点推荐的两大龙头苏宁云商(+4.27%)和永辉超市(+1.58%)、有望成长加速的超市股家家悦(+1.62%)、以及百货转型领先的天虹股份(+3.76%)均涨幅居前。此外,一些传统百货股翠微股份(+4.53%)、兰州民百(+2.24%)等也有较好涨幅。
本期周报我们重点分享三个方面的内容:
(1)再次强调和深化阐述2018年看好百货股的逻辑;
(2)通胀预期走强,回顾我们此前发布的超市受益通胀的逻辑;
(3)归纳整理第二届新零售峰会上主要嘉宾的精彩观点。
我们在2018年第一篇周报中表明:“2018年,零售股将有更多精彩”,其中明确提出百货具有“便宜+复苏+改善弹性,还是超市影子股”的投资逻辑,在上一期周报中提出积极关注百货股的价值修复与重估机会。
过去一周,主要百货个股中,天虹股份涨3.76%,一些传统百货股武汉中商、翠微股份、兰州民百等涨幅也居行业前10,且本周最后一个交易日王府井也有近3%的涨幅。
结合我们近期交流和更进一步的思考,再次强调和深化阐述推荐百货股的逻辑:
(1)低市值、低估值但高重估价值:①低市值:目前百货股除百联股份、王府井、鄂武商A、天虹股份等个别龙头,市值普遍在百亿以下,而有更大一批在40亿左右,包括欧亚集团、银座股份等传统价值股和津劝业、北京城乡等弱经营个股;②低估值:
以鄂武商A、欧亚集团、王府井、天虹股份、合肥百货等为代表的百货个股2018年的PE估值基本在10-20倍区间;而欧亚集团、银座股份、百联股份等的2018年PS估值也在0.3-0.5倍的低区间;③高重估价值:传统百货拥有处于核心商圈的优质自有物业,重估价值显著,较当前较低的市值而言,普遍有1-2倍的溢价,资产安全边际高。
(2)消费复苏:①消费数据:百家零售额增速1-3Q17各增2.7%、3.6%、2%,10月增4.1%持续改善;CPI由2017年2月0.8%的低点提升至12月1.8%;②行业基本面:36家零售A股1-3Q17收入各增0.07%、5.59%、5.93%,自3Q16以来增速持续回升;1-3Q17净利均增20%以上,其中3Q17归属和扣非净利增速剔除异常值后分别增61%和74%,继续加速释放弹性。③主要百货个股:收入端1-3Q17增速普遍较1-3Q16改善,且3Q17增速也大多同步较1H17提速,21家百货公司中双重改善的有15家,考虑到四季度零售旺季,预计2017年业绩弹性增长仍有望持续。
(3)价值复苏:新零售背景下,无论是巨头还是其他新的市场参与者,都在积极布局线下,实现优质服务体验落地和便利性及成本效率优化等,无论是参股/收购,还是新业态开店等,都将促使百货线下资产、网点等场景体验和网点价值重估。
(4)百货也是超市影子股:我们此前一直讲超市因为网点多且深入社区,掌控供应链和生鲜经营等,其新零售逻辑更顺。而诸多所谓的百货,实质上是各自区域内领先经营的综合商业龙头,均有相当规模的超市网点和收入。以2016年计,如:①百联股份拥有以华东区域为中心的23家百货、14家购物中心、5家奥莱、93家专业店和3618家超市,总面积超700万平米,其中超市收入为289亿元;②天虹股份拥有67家综合百货(面积约200万方)、4家购物中心(面积约32万方)和157家便利店,其中超市业务收入为55亿元;
③银座股份拥有覆盖山东和河北的122家门店(此外托管45家门店),其中超市收入35亿元;④合肥百货拥有各类网点181家,其中超市约150家,超市收入28.1亿元(此外2017年初控股收购了7亿元左右的安徽台客隆超市)。
除了便宜的基础、复苏的支撑和超市影子股之外,看好的逻辑还来自于对百货(或者说体验性业态)自身的两点思考:
(1)百货多为国企机制,但普遍拥有核心商圈优质物业资源积累,并已进行了相当程度的业态升级,本身资源价值变现和国改提升效率的空间巨大,这是短期内来自于机制变革的弹性,当前新零售背景下,我们判断龙头的进取心和整合力更强,因而这一弹性更具实现的可能。
(2)百货因人货场打通和数据化改造难度大,新零售受益逻辑确实首先是一种间接逻辑(通过场景重构激活&变现线下流量入口价值),但持续多年的外部环境压力,以及资本和技术在这一领域的加速布局,已经倒逼行业自我变革摆脱“二房东”模式的简单价值创造,回归商业本质,着力消费者服务与体验,数字化门店、用户和运营,连接&打通上下游,压缩产业链,再造价值链,这是中期内来自于产业链效率改善的弹性。
百货加速整合期已至,而惟其艰难,而空间大,更是先行者的机遇。无论这一先行者是整合者还是(潜在)被整合者,前者如银泰商业、天虹股份、王府井、百联股份等,后者如中央商场、合肥百货、银座股份等。