航空研究笔记之一:油价不一定是股价杀手

长期看,航空股和油价呈正相关,核心在于油价隐含航空需求;短期看,地缘政治主导近期油价波动,无碍行业供需,逻辑不破,继续推荐南航、国航。

    供需关系是航空股投资的核心。作为经典周期品,航空股投资的核心从来都是供需关系和行业景气度。行业供给(ASK)和需求(RPK)决定客座率和票价;而客座率和票价通常正相关,相关性即票价弹性。仅当行业供需变化不大时,油价才是投资航空股的核心。

    直觉VS 事实:航空股和油价长期正相关。根据我们的统计,2000至今周度申万航空指数和布油长期正相关(相关系数23%)。航空股和油价走势同步的时间显著长于背离的时间,两者大幅背离仅出现过两次,分别是04-05航空熊市(相关系数为-86%)和14-15年航空牛市(相关系数为-73%)。

    油价隐含全球经济和航空需求,不完全是独立变量。直觉上,我们将油价作为航空外部独立变量,但油价一定程度上反映全球经济(隐含航空需求)。因此,同样的油价上涨,航空股表现可能截然相反。需求驱动的油价上涨(05-07/08-10),成本能够向下游传导,表现为航空股价、业绩和油价三者同步上升;供给驱动的油价上涨(两次石油危机)破坏航空价值;近期油价波动则更多为地缘政治因素,无碍行业供需。

    燃油附加的影响有限,更宜关注反映总需求的全票价格。不考虑消费者价格幻觉,燃油附加费不影响行业供需。若航空需求不足,燃油附加费的征收最终表现为裸票价格的下跌(更大的折扣率),综合影响不大。根据我们的测算,内航内线燃油附加费起征点在69美元左右,燃油附加大约覆盖航企60%的燃油成本上升。

    投资策略:1)展望18年,在“全力提升航班正常水平”的目标下,民航局严控枢纽机场时刻释放;但执行力度仍需密切跟踪18年夏秋航季航班计划执行情况。2)民航新政加剧高品质航线和劣质航线收益分化,票价改革终于打开高品质航线收益潜力,18年暑运旺季值得期待;3)航企资产周转率下滑和油价是值得关注的风险;4)民航票价改革力度超预期,全面上调板块盈利预测,继续推荐国航、南航。

    风险提示:民航事故、供改力度低于预期、汇率贬值。