建筑装饰行业:对建筑业集中度提升的再思考,优选龙头公司
建筑行业集中度将持续提升,龙头公司有望享受估值溢价。近年来在产业政策驱动、国内投资放缓背景下,多因素促建筑行业加快向龙头公司集中:1)建筑行业营改增使得财务及采购不规范、依靠挂靠生存的企业逐渐从市场退出,上市及龙头公司普遍受益;2)原材料价格、资金价格大幅上涨,上市公司尤其是龙头公司更具议价和应对能力,而中小型建筑企业可能无法抵御而利润率下降或亏损进而退出市场;3)PPP 及EPC 等模式的推广更进一步使得具有投融资能力、设计总包能力的龙头企业掌握项目的主动权,中小企业失去市场或者沦为分包商。4)即便是上市公司之间,龙头公司对产业方向更为笃定和坚守,中小市值公司在行业艰难之时更多的选择转型跨界,待到行业复苏之时已与龙头公司进一步拉开差距,在行业周期的波动之中差距越来越大。结合当前金融监管风暴下流动性为王,龙头公司有望获得估值溢价,建议优选细分领域龙头公司,重点推荐金螳螂、中国建筑、中国化学、中工国际、苏交科、东方园林、龙元建设等。
金螳螂:受益于公装行业集中度提升,家装业务快速扩张,继续重点推荐。
在前期房地产行业销售大幅增长向装饰行业需求传导、住宅精装修比例要求提高、长租公寓市场大力推广背景下,装饰行业需求有所回暖。但更重要的是,在前期建筑业“营改增”过后,大量靠挂靠为生的装饰企业退出市场,使得公装市场向龙头公司进一步集中,而在上市公司之中,金螳螂始终坚守主业,在行业恢复之时进一步拉开与竞争者差距,龙头地位更为稳固。截至三季度已签约未完工订单475.8亿元,为16年收入2.4倍,有望促主业加快增长。家装方面,公司在全国业务拓展中借助母品牌口碑、渠道与规模优势快速打开当地市场,“金螳螂家”、“品宅”、“精装科技”产品线丰富定位准确,F2C 集采模式有望形成显著成本优势,自主打造物流体系与数字化管控体系有望大幅提升服务品质,此外公司对门店及家装团队的激励较为充分,有望促进家装业务持续快速成长,我们预计18年金螳螂电商订单达40亿元,收入超20亿元,未来极有望成为家装领域新龙头。
在金螳螂家装业务占比快速提升趋势下,消费属性将不断增加,现金流将持续改善,估值空间有望大幅打开,继续重点推荐。
制造业盈利改善有望驱动后续投资持续复苏,继续推荐专业工程龙头中材国际、中国化学。在供给侧改革等因素推动下,许多工业企业盈利改善已持续一年多时间,国内制造业投资已有复苏迹象,相关工业工程及服务龙头公司国内传统主营业务企稳,趋势逐渐温和向上,对整体业绩拖累减少,叠加海外业务/新业务快速增长,整体业绩有望持续向好。重点推荐中材国际:1、自钢贸案影响基本消除后,自身各业务线均取得积极进展(主营业务利润率提升,非水泥工程、环保及运营服务业务占比提升,收购子公司盈利改善);2、有望深度受益于“两材”合并(国内打开中建材水泥技改、水泥窑协同处理固废等业务市场,海外作为工程平台受益于“两材”一带一路沿线投资,此外具有整合新集团旗下其他工程资产潜力);3、公司水泥窑协同处理垃圾、污泥及危废技术储备雄厚,极具市场应用前景。4、业绩有望持续高增长,当前股价对应18年12.8倍PE,重点推荐!中国化学:1、17年初以来部分化工品价格大幅上涨,相关行业企业盈利能力大幅改善有望增加后续对炼化、煤化工、化工等领域的投资。公司自3月以来订单持续超50%高增长,前11月收入同增6.0%,创31个月以来新高。2、近期全球油价继续强劲,WTI2月原油期货已接近65美元/桶,煤化工项目/炼化工程需求有望进一步改善。3、积极向基建、环保、电力等非化工领域发力,上半年订单占比已达约1/3,有望成为新增长点。4、17年汇兑损失及潜在项目计提可能对业绩造成一定拖累,预计18年相关影响将明显减小。5、当前公司股价对应18年仅1.3倍PB,处在历史较低位置,重点推荐。
重点推荐业务全面且综合实力最强的中国建筑,近期地产板块大幅上涨后存在明显补涨机会。一个月以来,受住建部“2018年计划棚改580万套”及部分城市针对人才引进放松限购等政策暖风影响,房地产板块大幅上涨(中信房地产行业指数一个月以来涨幅达13.4%)。地产业务占比极高的行业龙头中国建筑可能存补涨机会:1、公司2017年1-11月地产销售金额同增14.50%,较1-10月份加速7.70个pct,11月单月同比大幅增长162.22%;11月单月销售面积同比大幅增长71.59%。2、2017年1-11月,新开工面积同增29.80%,较10月份提升4.60个pct,并创自2月份以来的新高,其中11月单月新开工同比大幅增长72.01%。前期房企土地购置面积增加,有较强补库存需求,有望向新开工持续传导。3、公司地产业务贡献利润约50%,地产销售数据大幅改善,旗下中海地产管理层更换后有望加速扩张。当前公司估值极低,17/18年PE 分别为8/7倍,显著低于17/18年地产龙头“招保万金”Wind 一致预期估值,继续推荐。
PPP 监管政策冲击后行业处于调整适应期,龙头公司合规性高因而业绩有望持续高增长,中长期基本面坚实向上。我们认为,在92号文、192号文及资管新规征求意见稿的影响下,短时间内无论是地方政府、社会资本,还是金融机构都需要调整及适应新行业规则带来的变化,在财政部PPP 项目库清理工作还未正式宣布完成前,地方政府需要时间梳理现存项目以提升其合规性,社会资本调整项目合同以满足新入库要求,金融机构对于PPP项目贷态度偏谨慎等待不合规项目清理完毕,但合规PPP 仍是我国基建投资未来重要的工具,仍将有广阔的应用空间。我们预计在阵痛期后市场将更加规范,行业竞争环境将明显改善,专业合规、具有项目运营提质能力的龙头公司将脱颖而出。建议积极布局高成长、低估值的PPP 龙头龙元建设、东方园林。
风险提示:房地产调控超预期风险,原材料价格超预期上涨风险,项目进度低于预期风险,海外经营风险,PPP 政策变化风险,市场利率持续快速上升风险等。