柳州医药:好风凭借力

广西医药流通龙头,受益于新标和两票制政策春风

    广西药品流通市场约300亿规模,公司占比26%左右,位列第一,虽柳州市占率高,但二三线城市仍有提升空间。2018年起两票制将从部分城市试点转为全面实行,有利于行业集中度提升,而公司纯销占比高,受负面影响较少。2016年新标从2017H2开始执行,参照过往新标影响,预计市场份额将进一步向龙头集中,2017Q3公司收入增速已有明显提升,规模效应使利润增速超过营收增速。

    渠道布局全面,资金运营能力强,资产回报率高

    公司上游议价能力强,应付周期较长,可抵消两票制下营收账期拉长的影响。下游覆盖当地100%三甲医院和90%二甲医院并通过供应链延伸项目增强医院客户黏性。资产运营能力强,现金周期较短,资产回报率ROA及ROIC、ROE对比同业公司均位于前列。

    零售业务:依托批发优势,积极推进DTP药房

    广西医药零售市场约58亿规模,当地竞争激烈,公司占比约10%,位列第一。依托批发规模优势,公司积极迎接处方药外流,布局院边店和DTP药房。此外,广西医保药店资质正逐渐放开,也将拉动营收增长。

    业务多元化:器械、IVD、中药饮片驱动稳增长

    2016年广西器械市场约40-60亿,公司仅占3%左右,低基数上有望实现高增长,提升公司整体盈利能力。公司与润达合作,有望复制国润模式,凭借现有的配送网络、医院资源以及资金实力,在器械耗材配送市场迅速扩张。工业方面布局上游中药饮片,未来有望释放产能,带来增量。

    风险提示

    行业政策风险,供应链延伸、中药饮片生产及器械流通合作业务不达预期。

    投资建议:广西医药流通龙头,首次覆盖,给予“买入”评级

    我们预计公司将在行业政策红利下进一步提升市场份额,巩固区域龙头地位,维持20%以上营收增速,而中药饮片、医药器械配送等新业务的迅速发展将提供业绩弹性。预测2017-2019年收入94.78/116.84/141.91亿元,增速25%/23%/22%;归母净利润4.05/5.09/6.31亿元,增速26%/26%/24%。当前股价对应PE分别为22/18/14x,PEG仅0.69。公司受两票制负面影响较少,增速高于行业,理应享有较高估值,按照PEG=1,给予2018年25倍PE,合理估值68.75元,股价上涨空间43%,给予“买入”评级。