中国石化:已具备配置价值

中石化具备配置价值

    在宏观经济复苏期,商品是较优资产配置选择;宏观经济扩张时期,商品是最优的资产配置选择。高盛商品指数(GSCI)中,能源品占比高达62.9%。配置大宗商品,基本可以等同于配置能源品。上游油气勘探开发行业,经历了15~17年景气极度低迷期,连续两年资本开支处于低位。油公司资本开支低位以及计提减值,一方面改善了相关上市公司资产负债表,另一方面意味着因投资不足后续油价上行空间较大。

    勘探开发业务受益油价上行

    原油成本曲线中段区域是40~60美金/桶。70-80美金/桶油价能够支撑陆上老油田和深海油田复产,或成为60美金/桶均衡打破后的新均衡目标。中国石化约3亿桶原油产量,20美金油价涨幅,对应业绩增厚290亿(未考虑成本小幅上升)。

    炼化板块受益库存收益

    2017~2018年裂解价差有望维持在6~7美金/桶的相对高位。2019年之后,受开工率下滑影响,裂解价差可能下滑至4~5美金/桶。中国石化2010年炼油单位EBIT为75元/吨(1.5美金/桶),2016年提高到239元/吨(4.9美金/桶)。增加主要来自:裂解价差价差扩大;油品质量升级优质优价;产品结构调整。减少项主要来自:消费税及库存影响;单位DD&A小幅增加;单位现金操作成本小幅增加。“成品油优质优价”和“消费税及库存影响”为政策性因素,未来影响将趋于降低。“产品结构调整”是长期趋势,但中短期可能面临技术上的瓶颈。“单位DD&A”和“单位现金操作成本”未来将维持平稳微幅增长。因此,未来公司炼油盈利趋势将更加反映“裂解价差”即行业盈利趋势。

    销售公司有望价值重估

    中石化销售板块历史正常EBIT为300~350亿,估算对应净利润220~260亿元。根据嘉实元和,其对中石化销售公司认购价格12.5元/股,认购比例1.4%。根据嘉实元和2016年报,中石化销售公司估值14.74亿元,对应中石化销售公司总估值4211亿元。 中国石化业绩预测与估值 预测公司17/18/19年净利润523/861/1007亿元,对应EPS为0.43/0.71/0.83元/股,当前股价对应16/10/8倍PE,对应1.14/1.09/1.03倍PB。根据历史估值区间,目前估值水平具有较高安全边际,且油价上行带来的利润增厚空间巨大。看好2018-2019年石化行业整体配置价值,参照石化行业合理估值水平,给予2019年10倍PE,对应目标价为8.3元,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:油价下跌,炼油盈利下滑。