中际旭创:海外光模块企业浅析系列之NPTN:全球光子集成领域的王者
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为了让投资者对全球光模块市场格局有个更清晰的了解,从而更有利于把握行业投资机会,国信证券通信小组历时三个月时间,对海外市场上最具竞争优势的六家光模块企业(Acacia、Finisar、Oclaro、Avago、AppliedOptoelectronics、Neophotonics)基本情况进行梳理。本文将简要介绍NeoPhotonics的基本情况,供各位投资者参考,有不足之处欢迎批评指正。
NeoPhotonics基本情况概述
NeoPhotonics(NPTN)是世界领先的高速光通信网络器件、模块及子系统设计与制造商。公司前身为1996年成立的NanoGramCorporation,专注于纳米技术和相关产品应用的研发设计。2002年,公司更名为NeoPhotonics,并开始专注于通信产品的设计、研发与生产。NPTN全球总部设于美国加州圣荷塞,在美国、中国、日本、俄罗斯等地设有研发和生产基地。自2003年起,公司通过一系列战略并购,以获得在光子集成电路(PIC)及激光器技术的领先优势。2013年公司收购了日本LAPIS半导体公司的光器件业务部;2015年收购EMCORE公司的超窄线宽可调激光器业务;2017年向APAT出售接入及低速收发器产品线。在一系列并购重组过程中,公司不断进行垂直整合,具备为客户提供高速激光器和光模块的能力,聚焦高速光通信市场。
公司处于光通信产业链中上游,华为为第一大客户,中国市场为最核心收入来源
公司主要为设备商提供光子集成电路器件、模块及子系统,处于光通信产业链的中上游,覆盖光网络传输中全系列产品。公司既为同行如Acacia提供光器件,也为华为、阿尔卡特朗讯等设备商提供光模块。
公司客户较为集中,对第一大客户华为的依赖程度呈不断上升趋势。2016年华为在公司营收占比已经上升至50%。其他客户还包括Ciena、Alcatel-Lucent、烽火通信、Acacia等。
从区域来看,公司产品主要销往中国、美国及日本等地,其中中国市场是公司最主要收入来源。2016和2017年上半年,中国大陆地区的营收占比分别为62%和53%。
公司产品丰富,拥有集成电路一体化垂直集成能力,产品面向三大应用市场
公司是全球产量最高的PIC制造商之一,既出售垂直集成的高性能组件,也提供封装后的模块。公司拥有集成电路垂直一体化整合能力,从光子集成电路的自主设计,到晶圆的制造、验证、测试、封装,再到模块的封装、销售全部都能独立完成,因而能够加快响应客户需求,缩短产品研发投放周期。公司产品线丰富多元,目前拥有超过300种产品。
公司产品主要面向高速光通信网络(100G及以上)以及网络产品及解决方案(10G/40G)两大市场。细分来看,公司当前聚焦于高速相干通信、高速数据中心和传统网络三大解决方案,对应长途骨干网、城域网及数据中心三大应用市场。其中,高速光通信网络产品为公司主要收入来源。
领先的混合光子集成技术及多材料平台,满足客户个性化产品需求
公司为电信、数据中心以及内容提供商提供100G及更高速率网络产品,能够满足远距离传输需求。而这些高速产品的核心依赖于公司的高级混合光子集成技术。公司领先的混合光子集成技术可以将数以百计部件集成于一块单独的晶片上,显著降低产品成本与尺寸,提高功效与可靠性。通过精准的物理特征的制作及定位,将所需功能与最佳性能的材料进行匹配。因此,公司可以集成出各式各样的光电器件,以满足客户个性化定制和高性能需求。此外,公司利用多材料平台优势,开发了从设计、集成到生产制造的工艺,创造出先进的高速集成解决方案,以满足设备商对不同产品和材质的需求:
磷化铟(InP):InP通常用于生产激光器、敏感光电检测器和波长调制产品,它是产生激光信号并将光信号转换电信号最重要的材料,如制造DFB芯片、EML芯片、APD芯片等。
砷化镓(GaAs):砷化镓是一种直接带隙III-V化合物半导体材料,由于其高电子迁移率,非常适合用于高速激光器和调制器的模拟集成电路驱动器,如制造VCSEL芯片、泵浦激光器芯片。
硅(Si):硅或掺杂二氧化硅的波导表现出非常低的光损耗,使其成为交换机、滤波器及干涉应用的理想选择,例如调制器和交换机。
硅锗(SiGe):硅锗是硅和锗的合金,用于制造混合信号和模拟集成电路,非常适合用于100G系统的高速放大器。
ASIC开发:可定制集成电路的设计和开发,用于高速光数字控制应用,包括信号处理等。将综合应用GaAs,SiGe和Si等多种材料。
受产品结构及中国市场需求波动影响,公司17年业绩出现较大下滑
从2012-2016年公司财报可以看出,公司近五年营收呈稳步上升态势。净利润方面,公司2012-2014年处于亏损,2015年收购EMCORE的可调激光器业务,实现连续四年来的首次扭亏。受高速产品需求驱动,2016年公司营收同比增长21%。其中,高速产品营收占比从2015年的58%上升至67%。
2017年上半年,公司实现营收1.45亿美元,同比下降27%;净亏损2086.3万美元,同比下降518.43%。公司业绩大幅下滑,主要归因于华为等客户2017年上半去库存的影响。
由于低速光模块市场竞争加剧,公司不断整合产品线,更加聚焦高速高毛利产品。公司于2016年12月向深圳APAT公司出售接入及低速收发器产品线,其中包括低端无源光网络(PON)。截至2017年中,公司高速产品营收占比已上升至81%。
从盈利指标来看,受公司产品结构变化,毛利率略有波动,但基本保持在23%-29%之间,与同行业上市公司相比,处于行业中等水平。受公司业绩持续走低影响,股价也从2016年9月一路下滑至4.56美元/股,累积跌幅超过70%。目前公司剥离了盈利能力相对较低的低速产品线,聚焦高速率高毛利产品,进一步加强内部业务整合,股价略有回升。
重申中际装备核心投资逻辑:
1、北美ICP发力数据中心,光模块需求旺盛受益于北美ICP加大对IDC投建力度、存量IDC器件的更新升级以及网络架构的演进,光通信模块需求日益旺盛,旭创等厂商持续受益。据OVUM预测,2017年数据中心100Gbps光模块出货量有望突破300万只,而2018年出货量有望翻番甚至达到2017年出货水平的三倍。苏州旭创作为Google、Amazon等北美ICP巨头光模块的主要供应商,在100G光模块出货量位居全球前列,随着100G产品的规模放量,盈利能力有望进一步提升。
2、未来三年国内数通市场或将成为需求中心国内数据中心市场与北美差距较大,但增长迅速,国内ICP对数据中心的需求还远未得到释放。未来三年,BAT等ICP加大在数据中心领域的投资是大势所趋,国内数据中心将迎来新建升级浪潮,光模块需求有望向国内转移,形成公司中长期业绩快速增长的有力支撑。3、电信市场有望成为公司未来重要增量市场互联网流量呈现爆发式增长,电信运营商对光网络进行扩容升级是必然趋势。旭创当前业务主要来自数通市场,在光模块设计封装等领域中积累的丰富经验和先进技术,有助于其在运营商接入网等市场中拓展更多市场份额。
盈利预测与投资评级
我们看好苏州旭创在光模块领域的领先地位,预计公司2017-2019年营业收入分别为28.19/52.44/78.03亿元,归母净利润分别为2.95/6.51/9.16亿元,2018-2019年对应的动态PE为43/30倍,维持“增持”评级,建议重点关注。
风险提示
1、光模块、光器件市场竞争加剧的风险;2、北美数通市场需求不及预期的风险。