桐昆股份事件点评:嘉兴PTA二期将使公司PTA完全自给,参股浙石化业绩大增和产业链继续延伸

近日公司公告,嘉兴石化年产200万吨PTA项目进入试生产阶段,该项目采用英威达P8工艺技术,引进世界先进设备,并与国产设备进行技术嫁接,建成具备世界先进技术水平的PTA生产线。

    嘉兴石化200万吨PTA试生产成功后,公司涤纶长丝的原料PTA实现100%自给,产业链利润进一步增加。目前公司拥有涤纶长丝产能约460万吨/年,其中POY约290万吨/年,FDY约100万吨/年,DTY约50万吨/年,其他约20万吨/年。另外,嘉兴石化200万吨/年PTA产能达产后,公司PTA总产能约370万吨/年,按照聚酯的PTA单耗0.86计算,公司生产聚酯所需PTA从65%自给率提升至100%,基本实现完全自供。另外,价差方面PTA-0.655*PX在2017年第四季度均价为1538元/吨,较第三季度均价上涨0.93%;2017年均价为1383元/吨,较2016年上涨21.71%。

    预计到2020年全球PTA产能仍过剩,具有上下游配套的规模化装置才具有竞争力。根据现有产能和未来新增产能投放情况,预计2016~2020年PTA产能年均增长率为4.7%,预计到2020年全球PTA产能达到106亿吨/年。需求方面,消费结构变化不大,预计2020年PTA消费量约7000万吨,全球PTA供需总体仍宽松状态,因此上下游配套的一体化、规模化项目才具有成本优势。

    公司是涤纶长丝龙头,受益于行业景气度回升,价差同比增长。目前公司涤纶长丝产能460万吨/年,考虑新建项目未来总产能将增长至600万吨/年,市场占有率将提升至18%以上。从价差情况看,DTY-0.86*PTA-0.336*MEG的2017年第四季度均价为3190元/吨,较第三季度均价上涨6.48%;2017年均价为3103元/吨,较2016年上涨12.24%。POY-0.86*PTA-0.336*MEG的2017年第四季度均价为1636元/吨,较第三季度均价上涨8.88%;2017年均价为1527元/吨,较2016年上涨28.16%。FDY-0.86*PTA-0.336*MEG的2017年第四季度均价为2026.57元/吨,较第三季度均价下降3.64%;2017年均价为1953.54元/吨,较2016年上涨8.55%。涤纶长丝价差上涨,行业回暖。从供需看,我国涤纶长丝新增产能增速约4%,随着国家二孩政策、消费升级的影响,涤纶需求总量和质量仍保持较高增长,预计需求增速超过7%,供需格局向好。参股浙石化4000万吨/年大炼化一体化项目,收益大幅提升,产业链进一步延伸。规模化、基地化既是国际石化产业发展的经验,也是我国石化工业发展的方向。浙石化一期2000万吨/年炼化一体化项目是我国石化行业“十三五”重点发展的七大基地化项目,产品方案包括乙烯、丙烯、汽煤柴油、PX等,其中PX产能400万吨,将大幅提升PX自给率。根据浙石化公告的项目可行性研究报告数据,按照布伦特原油60美元/桶价格体系,一期项目达产后年均利润约98亿元,公司20%股权的收益可达19.6亿元。此外,公司的原料、产品销售等也将受益于大炼化项目。

    盈利预测和投资评级:公司是全球领先的涤纶长丝企业,一方面受益于涤纶需求稳步增长,行业回暖。另一方面公司参股浙石化实现产业链延伸和一体化程度提高,公司业绩将大幅提升。我们预计公司2017~2019年净利润分别为16.43/20.36/34.20亿元,EPS分别为1.26/1.56/2.63元,对应最新收盘价PE为19.59/15.81/9.41倍,维持“买入”评级。