永兴特钢:主业不锈钢稳健增长,第二主业碳酸锂提供弹性

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:徐若旭 日期:2017-12-28

公司是国内不锈钢棒线材龙头企业,主营业务为高品质不锈钢棒线材及特殊合金材料的研发、生产和销售,其不锈钢棒线材在国内市场占有率自2007年以来连续十年位居前三,双相不锈钢棒线材产量居全国第一。公司不锈钢产品营收占比达9成,公司不断增加研发投入提高产品附加值,整体毛利率除2015年因钢铁行业整体低迷略有下滑外均保持稳定增长。

    25万吨不锈钢募投项目投产,产销量及产品附加值将明显提升。随着不锈钢募投项目于今年10月达产后产能置换,公司不锈钢棒线材总产能达到30万吨。我们预计2017-2019年公司不锈钢棒线材总产量分别为24万吨、25.5万吨、30万吨。

    拟收购合纵锂业开发第二主业电池级碳酸锂。公司拟通过发行股份继续收购江西合纵锂业科技有限公司67.91%的股权,本次交易完成后,公司将合计持有合纵锂业93.66%的股权。

    目前合纵锂业已建成1万吨电池级碳酸锂生产线,今年实际产量约为4000吨。另有1万吨电池级碳酸锂产能在建,计划2018年一季度末投产。我们预计2017-2019年合纵锂业碳酸锂产量分别为4000吨、10000吨、20000吨。

    碳酸锂价格判断:预计2018年碳酸锂价格前高后地走势,均价与2017年持平约15万元/吨。2017年全球碳酸锂供需情况仍然紧张,预计在2018年之后得到缓解。我们判断2018年下半年之前全球锂资源上游原材料价格即锂精矿、卤水价格将会维持强势,主要锂盐产品价格中枢仍将稳定在高位。虽然2018年下半年陆续有较大新增供应,但考虑到历史上锂资源供给大多低于预期,同时需求可能存在超预期的非线性增长,2018年下半年之后的锂资源价格不必过于悲观,仍待观察2018年供给与需求情况。

    考虑到收购完成后合纵锂业并表,在2017-2019年碳酸锂均价14.8万元/吨、14.8万元/吨、14万元/吨,不锈钢均价稳定的假设下,公司净利润分别为4.05亿元、6.33亿元、8.32亿元,对应2017-2019年PE 分别为26倍、17倍、13倍。其中2017-2019年碳酸锂业务贡献净利润分别为0.27亿、1.11亿元、2.21亿元,2017-2019年不锈钢业务贡献净利润分别为3.78亿元、5.22亿元、6.10亿元。估值方面采用分部估值法,其未来两年净利润复合增速为286%,可比龙头公司明年平均PE20倍,给予碳酸锂业务相对龙头一定折价,明年合理估值17倍,对应合理市值18.9亿;不锈钢可比公司2018年平均PE为14倍,但是公司不锈钢业务未来两年净利润复合增速27%,显著高于同行业公司,因此合理估值应参考武进不锈2018年估值水平,给予公司不锈钢业务19倍估值,对应2018年利润不锈钢业务的合理估值为99亿元。综合碳酸锂和不锈钢两部分合理估值,公司对应2018年盈利水平的合理市值为117.9亿元,对应目前市值98.5亿(包含增发6.2亿收购合纵锂业部分市直)仍有20%上涨空间,首次覆盖,给予增持评级。

    风险提示: 合纵锂业收购失败;碳酸锂价格超预期下跌。

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