兖州煤业:煤炭行业中的“成长股”

兖州煤业:具备国际视野的多元化发展能源供应商。公司成立于1997年,先后实现上海、香港、纽约、澳洲等四地上市,是具有国际视野的业内稀缺的煤炭上市企业。公司主要业务包括煤炭、煤化工(甲醇)、电力、设备制造、金融投资和物流贸易等,其中煤炭业务是公司最主要的利润来源,随着煤价回升,公司业绩释放弹性较大,2017前三季度,公司实现归属于上市公司股东净利润47.8亿元,同比增长370%。

    布局内蒙和澳洲,实现产量内生增长。公司煤矿产能集中在山东、山西、内蒙和澳洲等四个区域,在产矿井(包括联合煤炭旗下三座矿井)合计21座,可采储量66.9亿吨,总产能已经达到1.46亿吨。公司在煤价下行期独具慧眼,加大资本开支,内蒙、澳洲等合计4000万吨优质产能先后从2016年下半年开始投产。公司拟以19.43亿元按照9倍PE估值收购准东铁路25%股权,这将有效解决公司陕蒙基地煤炭外运通道问题,实现煤炭产运销协同。

    收购优质资产联合煤炭(C&A),实现外延式扩张。经历嘉能可的中途搅局和多番拉锯战,公司以一次性支付24.5亿美元以及分5年支付2.4亿美元特许使用权费成功收购联合煤炭公司。C&A是优质动力煤和半软焦煤供应商,盈利能力突出,2016年商品煤产量2590万吨,吨煤净利75元/吨。通过“内生+外延”布局,我们预计到2019年公司自产商品煤销售量有望达到1.23亿吨,实现2016年的翻倍增长,三年年均复合增长率为27%。

    甲醇业务:重点布局,盈利能力逐渐增强。公司甲醇业务布局在陕蒙,在产产能150万吨,基本处于满产状态。随着规模小、原料结构不合理、竞争力较差的企业逐渐被淘汰,叠加新增产能有限,甲醇行业供需格局持续改善。我们初步测算甲醇业务2017年净利润贡献在2.8亿元左右。随着二期煤化工项目稳步推进,公司煤化工板块净利润有望进一步上升。

    加强资本运作,金融贸易业务日臻完善。公司旨在通过产业资本与金融资本的深度融合,进一步确立“实体产业、物流贸易、金融投资”三边支撑、协同发展的产业新布局。2017上半年金融业务已经贡献净利润1.25亿元,随着金融产业布局日趋完善,未来将成为公司重要的利润增长点。

    盈利预测、估值及投资建议。我们预测公司2017-2019年收入分别为1577.0、1820.2、1953.6亿元,同比增长54.6%、15.4%、7.3%,归属于母公司股东净利润分别为70.4、94.5、93.0亿元,对应EPS分别为1.43、1.70、1.67元(假设2018年非公开发行6.47亿股),同比增长241.1%、18.6%、-1.6%。当前股价对应2017-2019年PE分别为9.16X、7.72X、7.85X,考虑公司煤炭产量增长的确定性,在行业中具备的稀缺成长属性,参考行业估值水平,给予公司“买入”评级,目标价格17元,对应2018年10XPE。

    风险提示:(1)非公开发行不顺利风险;(2)汇兑损益风险;(3)经济增速不及预期风险;(4)政策调控力度过大风险。