禾丰牧业:精细化管控意识觉醒,基本面边际改善

上半年受禽流感和东北价格战双重打击,公司业绩表现疲弱,利润同比下滑42%,毛利率同比大幅下降20.89%。三季度业绩表现明显转好,单季实现1.56亿利润,同比增长40.5%,毛利率也有所回升。近期我们对公司进行跟踪,认为其基本面确有正面改善,具体跟踪情况如下:

    饲料业务改善空间巨大。上半年饲料较弱,主要来自于东北地区玉米补贴政策(补贴尚未到手时)引致行业集体价格战的负面影响。但三季度后我们观察到饲料业务有变化,东北地区因原料优势对于精细化管控整体意识觉醒较晚,在上半年价格战后普遍受伤严重,公司内部降本提效、加强净本差管理的意识提高,历史情况证明公司在东北地区确有较强的竞争实力,精细化管控的推行有望为公司带来单吨盈利的显著改善。量的方面,公司对组织架构调整后管理进一步扁平化,打分制考核销售人员业绩,我们认为对未来量的增长将带来正面影响。

    白鸡业务盈利能力好,上下游匹配进一步实现。公司白鸡屠宰体量排全国前列,截止10月我们估计屠宰量超过3亿羽,全年有望达到3.8至4亿羽,国内仅次于圣农。而从利润贡献来看,公司屠宰水平一流,长期草根了解水平超越大部分同行,16-17年利润情况也证明公司屠宰盈利能力强。白鸡事业部中,估计自养仅占50%左右,未来一段时间公司仍会遵循养殖-屠宰匹配的原则进扩张,我们认为18年白鸡行情同比中枢上行,此项业务将持续贡献丰厚利润。

    投资建议:公司上半年业绩增速的疲弱拖累股价表现,禽流感后白鸡价格有望中枢抬升,屠宰盈利进一步优化;饲料方面,地方市场价格战平息叠加内部管控的加强,我们认为将持续看到正面改善。行业方面,饲料销量同比正增长,仍处于养殖后周期即猪饲料的景气时期。综合考虑,目前公司17-19年业绩4.3亿、5.8亿和7.2亿,对应当前股价,17-19年PE 18倍、13.4倍和10.8倍,维持“增持”评级。行业景气,公司边际改善明显,估值偏低,建议投资者重点关注。

    风险提示:饲料销量增长不达预期、大宗商品价格波动、鸡价波动。