投资策略定期报告:一个选择,5400亿的亚马逊,还是2700亿的沃尔玛

如何定义好公司:具有强大基本面支撑的大牛股。历史上美股审美偏好改变使得好公司的范畴从早期的大而美到如今涵盖许多小而精的新型企业(大/小指的是公司资产规模)。例如大而美的传统企业如沃尔玛(市值2718.05亿美元)和小而精的亚马逊(市值5441.15亿美元)。好公司的兴起主要与时代背景、政策机制、产业变革、投资者行为和公司周期等紧密相关。其中,时代背景和政策机制会决定诞生好公司的属性,产业变革和公司周期会决定好公司的前景,投资者行为会影响好公司在资本市场上的时效性。美国“行动议程”公布后,标普500的软件服务指数市盈率与市场走势(标普500)相反且差距不断扩大,1996年7月市盈率差距将近60倍。其中,媒体是有选择的公布消息会加快消息传播并增强消息可信度。大多数好公司基本是向成熟期过渡或者是在成熟期中的公司,规模基本成型,盈利能力有保障,如微软早在1975年就成立,之后的10年间主要与IBM合作,MS-DOS系统成为PC机标准操作系统,1984年的销售额超过1亿美元。

    好公司如何估值?以“漂亮50”为例,整体来看,消费、食品行业的股票普遍被低估,而科技股的实际估值过高,如IBM的安全市盈率15.4,而1972年实际市盈率为35,施乐公司的安全市盈率18.3,而实际市盈率为45.8。实际上过高的估值溢价使得漂亮50的成长性不再漂亮,漂亮50的在1972-1996年的每股收益的年平均增长率为11%,高于同期SP500的3个百分点,1972年,SP500指数平均市盈率18.9,对应利润率5.3%(市盈率倒数);漂亮50利润率是2.4%,大约比前者低3个百分点,看上去利润率的劣势可以被未来更高的利润增长率所弥补。好公司定义的变迁实际上反映估值方法的调整。21世纪之前,美股通常使用PE,PB等相对指标来对公司的好坏来进行定义。在传统的估值模型上,美股投资者给予细分行业增长性、创新和技术壁垒等估值溢价,从而出现了越来越多的小而精的公司被市场定义为好公司。大而美的公司往往在好公司审美变化中会通过变革管理体系,开发新产品,转型发展等手段重获资本市场青睐。好公司估值要基于内在价值,给予适当溢价。值得注意的是好公司估值不能过度放大对未来的预期,大而美的公司审慎考虑投资主题及政策变化风险,在对小而精公司估值中成长性主要体现在市场份额。例如AMERICANGREETING公司通过占有市场份额实现公司高速成长,其在1995-1999年间贺卡市场份额从33%上升到35%,但销售收入增长39%,带动公司股价大幅上涨。

    风险提示:经济增长不及预期、海外政治风险、利率上行超预期