新时达:业绩低于预期,财务成本上升导致利润率下滑

与预测不一致的方面。

    新时达公布2017年三季度实现收入/净利润人民币9.57亿/6,100万元(同比增长14%/下降11%),今年前九个月收入/净利润为人民币25.80亿/1.60亿元(同比增长38%/1%),相当于我们此前2017年全年预测的72%/77%。要点:1) 电梯业务是三季度的收入推动力,对总体销售的贡献为36%。由于公司在三季度收购了之山智控,机器人和运动控制业务销售额达到人民币17亿元(在当季销售额中占比58%),而电梯业务收入为人民币6.80亿元(占比36%)。隐含的今年三季度机器人业务收入仅为人民币5.57亿元,为我们2017年全年预测的22%,低于预期。2) 虽然产品结构向高利润率电梯业务的倾斜应会有利于综合利润率上升,但三季度毛利率仍同比下降2个百分点至23.5%(环比持平),符合我们23.4%的全年预测。产品(电梯)可比毛利率下降。3) 息税前利润率同比和环比均下降3个百分点,归因于公司更加重视机器人业务带动销售费用率上升至16.2%(同比/环比上升1个/4个百分点)。4) 净利润下降的拖累因素是人民币1,500万元财务成本,归因于新并购和用于补充运营资金的债务融资。

    投资影响。

    我们将2017-19年每股盈利预测下调了1-6%以反映研发支出略低于预期并被财务成本上升(假设新增融资约人民币14亿元)所完全抵消的因素。在此基础上,以及将EV/GCI vs. CROCI/WACC 估值从2017年延展至2018年后,我们将12个月目标价格下调了5%(仍基于3.1倍的行业现金回报倍数并应用20%的折让)。风险包括:机器人业务整合和利润率改善好于预期。