格力电器:简要分析:收入增速低于预期,利润率上升

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    格力电器(000651.SZ)公布的2017 年三季度总体业绩好于预期:1) 今年三季度收入同比增长25%,而我们的预测为32%;2) 毛利率同比下降1.7 个百分点至30.9%,可能归因于成本压力和经销商返利增加;3) 尽管毛利率下降,但销售费用率下降6 个百分点带动三季度营业利润率从去年同期的14%升至18%。

    分析收入:2017 年空调周期强劲带动今年三季度收入同比增长25%。虽然增速低于我们32%的预期,但鉴于今年三季度经销商预付款(预示未来收入的一项指标)达到人民币280 亿元的高位,我们预计未来增长势头稳健。

    毛利率:今年三季度毛利率同比下降1.7 个百分点至30.9%。我们认为这可能归因于:1) 原材料成本上涨;2) 经销商返利增加。终端需求强劲时,经销商往往将销售返利用于从格力购买更多产品,进而导致毛利率被摊薄。

    营业利润率:今年三季度营业利润率同比扩张4 个百分点至18%,归因于销售费用率下降6 个百分点。我们认为销售费用率下降的主要原因是在终端需求强劲之际对经销商的销售激励支出减少。

    潜在影响维持中性评级。我们基于现金调整后EV/EBITDA 的12 个月目标价格为人民币40.0 元(基于9.0 倍的2018-19 年预期EBITDA 均值)。主要风险:房地产市场放缓对行业增速产生不利影响;原材料成本上涨侵蚀利润率;不当的多元化战略导致资本回报下降。