招商银行三季报点评:资产质量拐点稳定输出亮丽业绩

归母净利润增速持续提升,ROE 拐点确定性进一步增强。2017Q1-Q3公司归母净利润增速回升至12.8%(VS 2017H 11.4%),按ROE*(1-分红率)估算,当全年业绩增速达到11.4%以上,那么基本可以确认公司ROE 拐点将会在2017年实现。事实上,2017Q1-Q3公司年化ROE为18.66%,较去年同期上升0.3pct,延续了上半年同比回升的态势。

    收入增速表现回暖。2017Q1-Q3公司营收增速回升至3.38%(VS2017H -0.22%)。其中,净利息收入同比增长6.62%(VS 2017H5.07%),规模扩张是主要贡献因素,息差收窄的负面影响进一步弱化,2017Q1-Q3净息差环比下降1bp 至2.42%;单三季度净非息收入同比大幅增长17.14%(VS 2017Q2-8.78%),手续费及佣金净收入表现较好,带动前三季度净非息收入降幅收窄至-2.10%(VS 2017H -8.08%)。

    不良持续双降,风险抵补能力显著增强。截至三季度末,公司不良率1.66%,较上半年末继续下降5bp,不良余额602.24亿,较上半年末下降2.35亿,连续三个季度实现不良双降。根据估算的前三季度不良净生成率环比上半年小幅上升8bp,较上年仍大幅下降1.36pct,维持在极低水平。在不良净生成额大幅下降,而拨备计提仅减少8%的情况下,公司拨备覆盖率进一步回升至235.15%,较年初大幅上升55.13pct。

    单季存款规模下降不改负债优势。三季度末存款较上半年末减少1680亿,占负债比环比下降2.32pct 至69.38%(VS 201668.64%),而2017H股份行平均仅为60.68%。此外,同业负债未延续此前两个季度压缩趋势,单季增加802亿,占负债比重升至14.85%(VS 2017H 13.34%)。

    投资建议:公司前三季度业绩表现十分亮眼,内生增长能力强,具备可持续性。一方面,零售业务具有极高的ROE 和较强的不可复制性;另一方面,由于2014-2016年招商银行大幅压缩不良压力较大的制造业和批发零售行业贷款,资产质量拐点十分明确,业绩向上空间打开。同时,息差企稳、营改增因素消失等因素将助力收入增速持续回暖。目前公司股价对应2017/2018年净资产为1.55X/1.38XPB,继续推荐。