葛洲坝:Q3业绩增速放缓,PPP、环保及海外业务前景广阔
事项:公司发布2017年第三季度报告,前三季度累计实现营业收入743.08亿元,同比增长17.34%。前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润25.89亿元,同比增长15.45%,扣非后同比增长22.60%。
前三季度实现基本每股收益0.47元。
Q3业绩增速放缓,营业外收入减少、所得税及少数股东损益增加等因素影响Q3净利润增速:公司2017Q1-Q3实现营业收入743.08亿元(同比+17.34%),相当于公司2016年全年营收1002.54亿元的74.12%。
分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3单季分别实现营收231.85亿元(同比+37.86%)、270.0亿元(同比+20.22%)、241.24亿元(同比+0.30%),前三季度营收同比增速逐季递减,17Q3营收增速出现了较大回落。净利润方面,公司2017Q1-Q3实现归属于上市公司股东的净利润25.89亿元(同比+15.45%),相当于公司2016年全年实现归母净利润33.95亿元的76.26%,创同期历史新高。分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润7.46亿元(同比+15.59%)、9.87亿元(同比+24.07%)、8.56亿元(同比+6.77%),17Q3归母净利润增速同样呈现了较大回落,但考察公司同期营业利润则同比大增+39.04%,我们判断Q3净利润增速大幅回落主要与报告期内营业外收入减少(-0.49亿元,同比-38.7%)、所得税增加(+1.21亿元,同比+52.1%)及少数股东损益增加(+1.88亿元,同比+137.2%)有关。
Q3单季毛利率有所提高,前三季度经营及投资性现金流流出增加:公司三季报综合毛利率达到12.06%,较去年同期(12.98%)降低了0.92个pct,但较2017年中报(11.56%)有所提高,其中Q3单季毛利率为13.09%,同时高于去年同期(12.49%)、17Q1(11.26%)及17Q2(11.83%)毛利水平。期间费用方面,公司三季报期间费用率为7.20%,较去年同期(7.52%)略降了0.32个pct,较2017年中报(6.56%)有所提升:其中管理费用较去年同期增加约4.48亿元(+16.03%),销售费用较去年同期增加约1.54亿元(+25.61%),财务费用较去年同期减少约0.1亿元(-0.69%)。净利润率及ROE 方面,公司三季报销售净利率为4.63%,较去年同期(4.24%)提升了0.39个pct,较2017年中报(4.50%)亦有所提高;ROE(加权)为9.18%,较去年同期(10.11%)降低了0.93个pct。资产减值方面,公司前三季度资产减值损失较去年同期减少0.11亿元(-76.54%)。现金流方面,2017年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为-73.88亿元,较去年同期净流出增加25.58亿元,主要为期内公司房地产板块项目投入增加所致。投资活动产生的现金流量净额为-65.33亿元,较去年同期净流出增加34.84亿元,主要为期内公司收回投资减少及购建固定资产投资增加所致。
货币资金余额减少,存货较年初增加较多,资本结构持续保持良好:货币资金方面,期末公司货币资金余额为171.06亿元,同比减少34.43亿元(-16.75%),较年初减少20.15%,我们判断主要为期内公司经营活动和投资活动产生的现金净流出较多所致。预收款项、应付账款及应收账款方面,三季度末公司预收款项为115.41亿元,同比减少37.72亿元(-24.63%),较年初增加31%,我们判断主要为公司预收工程款增加所致。应付账款为259.03亿元,同比增加86.2亿元(+49.88%),较年初增加15.02%。预付账款为64.79亿元,较年初减少65.52%,主要为公司前期预付的土地款项本期收到土地转入存货所致。应收账款为125.19亿元,同比减少4.75亿元(-3.65%),较年初增加18.11%。
存货(含已完工未结算)方面,存货为630.52亿元,同比增加129.23亿元(+25.78%),较年初增加62.28%,主要为公司土地储备及施工业务已完工未结算增加所致。资本结构方面,报告期末剔除预收账款后公司的资产负债率为66.15%,同比降低2.94个pct,较2017年中报(66.18%)基本持平,总体负债率水平得到了良好的控制和优化。
Q3新签合同额保持较快增速,积极探索多种结构化PPP投融资工具:根据公司2017年第三季度新签合同公告显示,2017年1-9月公司累计新签合同额1804.98亿元(同比+24.55%),完成年度计划新签合同总额的75.21%,其中17Q3单季新签合同额545.62亿元,较去年同期(364.7亿元)大增49.61%,但环比低于17Q1(690.16亿元)及17Q2(569.20亿元)。新签国内工程合同额1105.86亿元(同比+20.59%),约占新签合同总额的61.27%,其中PPP 项目合同共计849.74亿元(占新签国内合同的76.84%);新签国际工程合同额折合人民约699.12亿元(同比+31.36%),约占新签合同总额的38.73%;新签国内外水电工程合同额270.30亿元(同比+6.84%),约占新签合同总额的14.98%。公司积极探索包括PPP 产业基金、PPP 专项债、资产证券化在内的多种结构化投融资手段以解决PPP 项目融资问题,公司公告已获准向合格投资者公开发行总额不超过16.5亿元PPP 项目收益专项公司债券、设立葛洲坝绿园绿色应收账款一期资产支持专项计划、与百合六号(深圳)投资合伙企业组成联合体中标248.55亿元陕西省延长至黄龙、宁陕至石泉高速公路PPP 项目等。
环保业务已成为公司重点发展的核心业务,再生资源及水环境业务潜力可期:公司中报显示,公司持续将环保业务作为转型升级重要方向,目前环保业务已成为公司重点发展的核心业务。期内公司绿园公司所属大连环嘉公司、湖北兴业公司进一步完善了全国性回收网络、加快加工分拣基地的建设,市场遍及东北、西北、华北、华南、华中地区,业务量大幅度上升。公司加快再生资源深加工业务步伐,通过重组设立葛洲坝展慈公司,以稀贵金属、危废处理为突破,布局再生资源深加工业务;设立淮安循环经济示范园,逐步完善再生资源深加工业务体系。同时,公司水环境治理及水务处理业务推进顺利,7月公司中标安徽阜阳市城区水系综合整治PPP 项目第二标段,初步设计概算投资额51.36亿元;巴西圣保罗圣洛伦索水务公司股权收购项目完成相关审核和备案。我们看好公司环保业务的加速发展态势,后续或将成为公司业绩重要支撑点。
投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为22.4%、24.9%、23.6%,净利润增速分别为27.2%、26.6%、22.1%,对应EPS 分别为0.94、1.19、1.45元。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为14.1元,相当于2017年15倍的动态市盈率。
风险提示:宏观经济大幅波动风险, 国内基建投资增速下滑风险,PPP 项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,环保业务推进不达预期风险,项目回款风险等。