藏格控股深度报告:国内盐湖龙头,积极开拓上游资源及盐湖提锂,钾锂双利好

投资案件

    投资评级和估值:国内盐湖龙头,积极开拓上游资源及盐湖提锂,钾锂双利好。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为110.40、135.64、153.28亿元,归母净利润分别为15.24、17.16、25.03亿元,对应EPS0.74、0.83、1.21元/股,对应当前股价PE为25、23、16倍,首次覆盖给予“增持”评级。

    关键假设点:钾肥供需稳定;碳酸锂需求高速增长;盐湖提锂扩产进展顺利;上游资源积极开拓。

    有别于大众的认识:市场可能认为藏格控股钾肥行业尚未触底,盐湖提锂进展缓慢。我们认为藏格控股是国内的盐湖龙头,向上游扩展资源及进军盐湖提锂,公司未来发展空间巨大。1)公司是国内钾肥行业龙头,钾肥需求稳定,供给高度集中,历史上寡头市场带来过高额利润,但是BPC联盟的解体导致了行业进入长达4年的下降期,全球主要企业盈利较历史平均下滑50%左右,行业处于长期底部,未来如果当前处于底部的油价和农产品价格有所恢复,加上加拿大钾肥公司合并将行业再次带入集中通道,钾肥价格有望好转。2)新能源汽车带动锂矿需求大幅增长,预计全球需求将从当前的19万吨增长至40万吨,供给方面新建产能较多,但是由于建设进展和技术原因,供给的释放要到19-20年,碳酸锂未来1-2年内价格保持强势,长期保持紧平衡。国内盐湖提锂技术突破,公司目前面临资源及下游需求双重利好,预计19年投产2万吨电池级碳酸锂。3)积极涉足上游盐湖资源。盐湖氯化钾及氯化锂是核心资源,公司积极布局上游资源,尤其是布局储量巨大的深层卤水资源,为将来扩展钾锂产能提供资源储备,有利于长期发展,产能弹性巨大。

    股价表现催化剂:盐湖提锂产能大幅扩张,碳酸锂价格持续上涨,钾肥价格触底反弹,积极布局盐湖资源。

    核心假设风险:钾肥供需失衡价格持续下跌、碳酸锂需求不及预期、盐湖提锂扩产不达预期。