九洲药业三季报点评:毛利率持续改善,CDMO业务复苏在即

业绩复合预期,毛利率持续改善。

    事件:公司公布2017 年三季报,报告期内,公司实现营业收入12.34 亿元,比上年同期增长3.57%;实现归属于母公司所有者的净利润1.13 亿元,比上年同期增长32.03%,实现扣非后归母净利润1.07 万元,同比增长43.59%。

    投资要点

    毛利率逐季度抬升,汇兑损失短期压制业绩

    公司三季度实现营业收入4.35 亿元,同比去年持平,实现归母净利润4052 万, 同比下降16.00%,三季度毛利率33.18%,同比提升接近5 个百分点。公司业绩同比去年回暖主要系公司CDMO 业务在经历产品结构调整后毛利率较去年恢复显著。另外报告期内公司因为汇兑损益,财务费用净增近2000 万,占归母净利润18%左右,短期影响公司业绩释放。

    大品种订单逐步恢复,受益MAH 制度,打造平台型CDMO 企业

    2016 年公司CDMO 业务收入及毛利率水平下滑主要原因系诺华抗心衰新药Entresto 由于海外受到药政和医保支付政策的影响,放量不及预期,公司作为为其提供CDMO 业务的企业相关订单量受到影响。当下制约Entresto 销售的因素已经逐步解除,今年7 月CFDA 批准Entresto 进入国内。在Entresto 放量的背景下,公司相关CDMO 订单相比2016 年会有显著的恢复性增长,后续有望跟随Entresto 增长的步伐保持稳定增长。公司在继续保持核心品种订单的基础上逐步做横向和纵向的拓展,公司将在品种系列丰富程度和客户资源的拓展方面逐步发力,凭借着国际化的CDMO 技术团队和BD 团队,逐步改变原先仅依靠单一大品种支持业务的局面。另外,受益于MAH 制度,公司国内客户拓展取得一定突破,目前已经和华领、绿叶等制药企业建立CDMO 业务合作关系。当下公司各个阶段CDMO 项目数相比2014 年已经有30%-175%的增长。

    特色原料药业务有望迎来收入与毛利双升的上升期

    公司特色原料药及中间体治疗领域涉及中枢神经类药物、非甾体抗炎药物、抗感染类药物和降糖类药物等,其产品先后通过了国内GMP,美国FDA,欧洲COS,澳大利亚TGA,意大利AIFA 以及韩国、匈牙利、以色列等多个国家的药政检查,并取得上市资格。当下公司海外销售策略从原先的非规范和亚规范市场向对品质要求较高的规范市场转变,其收入和毛利有望迎来双重回升。另外公司IPO 募投的培南类和抗抑郁类原料药产品为公司特色原料药业务提供新的增长点。

    盈利预测及估值

    预计公司2017-2019 年实现营业收入18.03 亿元、20.68 亿元、24.09 亿元,增速分别为9.06%、14.76%、16.44%。归属母公司净利润1.68 亿、2.2 亿、3.35 亿元,增速分别为50.62%、31.31%、52.00%。预计2017-2019 年公司EPS 为0.37、0.49、0.75 元/股,对应PE 为46.94、35.75、23.52。