泰格医药:三季报业绩符合预期,多方面布局新药研发成长空间极其广阔

事件:公司公布2017年三季报,1-9月实现收入11.75亿元,同比增长38.32%,实现归母净利润为2.00亿,同比增长101.03%,实现归母扣非净利润1.70亿元,同比增长85.12%。另外,公司实现经营性现金流净额1.39亿元,同比增长135.88%。

    三季度业绩符合预期,公司收入快速增长和净利率大幅提升均印证了公司基本面持续向好。公司三季度净利润8073万元,同比增速为275%,业绩符合预期。收入端来看,公司三季度单季度实现收入4.31亿,同比增速52%,相较于一季报29%和中报31%的收入增速加快明显。我们判断,公司收入快速增长主要来自于以下三个方面:大临床业务逐季度改善,BE 业务的增量收入,捷通泰瑞等子公司并表。利润端来看,公司三季报毛利率上升2.3个百分点到43.12%,主要因为2016年临床项目自查核查带来人力成本上升,公司已调增该类业务报价,因而毛利率有所上升。由于临床试验合同服务时间较长(一般为3年),低毛利合同的完成需要时间,毛利率预计在今后几年可以出现持续的改善。费用方面,三季报销售费用率相对2016年同期下降0.53个百分点到1.68%,管理费用率下降2.97个百分点到17.57%,费用率的下降主要因为收入增速快于费用的增长,实际上公司费用绝对值依然有所上升。整体来看,公司三季报净利润率相较2016年同期大幅上升4.76个百分点到16.45%,公司收入快速增长和净利率大幅提升均印证了公司基本面持续向好。

    CRO 行业具备成长的大逻辑,公司作为国内龙头公司将率先受益。

    我们认为,受益于国家政策的催化和行业本身发展态势,国内CRO 行业具备成长的大逻辑:第一,需求方面,跨国医药巨头公司在华以及国内企业研发投入不断加大,CRO 企业需求旺盛,仿制药一致性评价如火如荼展开,给行业带来两年的集中爆发期;第二,供给方面,之前临床资源相对紧缺,国家实施临床试验机构认证备案制后,CRO 行业产能瓶颈得到了解除,国家相关其他政策也在配套引导医院医生做临床研究。第三,国内CRO 公司进入并购整合期,这几年CRO 公司在资本市场动作不断,集中度预计将大幅提升。公司是国内首个CRO行业上市公司,收入规模和业务能力排名前列,作为国内龙头将率先受益。

    CRO 大临床和BE 新增业务龙头+收购子公司延伸产业链+产业投资等方式切入创新药产品端,公司多方面布局创新药研发,未来发展空间极其广阔。公司上市之初,核心业务是帮助客户做临床研究,其客户包括辉瑞等跨国企业和国内恒瑞等医药龙头企业,是为数不多的有能力承担国际多中心临床试验的本土CRO 公司。近年来,公司收购了方达医药、韩国DreamCIS、北医仁智、捷通泰瑞等公司,业务拓展到了临床前CRO、医疗器械CRO 等领域,涉及到了新药研发的全产业链。随着公司大临床业务毛利率的上升,新增BE 业务由于临床资源的优化业绩得到释放(公司披露已有20多家医院400余张床位),子公司和公司协同作用显现业绩得到扭转,我们判断公司迎来了快速增长期。另外,公司通过产业布局、直接投资和设立产业基金投资等途径切入创新药产业链的产品端,预计2017年全年有近5000万元的投资收益。我们认为,公司多方面布局创新药研发,未来发展空间极其广阔。

    投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价38.5元。我们预计公司2017年-2019年的净利润分别为2.92亿、3.86亿、4.82亿元,增速分别为107%、32%、25%,对应2017-2019年PE 估值分比为54X、40X、33X,考虑到公司作为国内CRO 行业龙头企业,将充分受益于国内创新药的蓬勃发展和仿制药一致性评价的推进,成长性突出;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为38.5元,相当于2018年50倍的动态市盈率。

    风险提示:公司新增订单低于预期;临床资源受限;子公司经营不及预期;汇率波动导致业绩不及预期。