歌力思:再超预期,品牌亮眼

收入/净利润同增101.9%/124%。1-9月收入同增101.9%至13.8亿元,净利润同增124%至2.02亿元;其中Q3收入同增111.5%至6亿、净利润同增92.5%至8013万元。毛利率同降1PCT至71%(IRO分销模式毛利率较低);销售费用率同降4PCTs至29%,管理费用率同增1PCT至15.6%(激励费用约1200万元);资产减值损失环比增加2500万左右,主要由于IRO并表以及Laurel满一年存货;综合使得净利率同增2PCTs至15%。

    Q3各品牌均爆发增长,同店表现亮眼。分品牌看,1-9月歌力思品牌收入同增24.63%至6.47亿元,其中Q3单季度歌力思收入同增44%;综合同店25%的增长(直营30%+增长),同店持续强劲增长主要得益于产品年轻化策略符合消费趋势,且渠道精细化管理发挥成效;门店数量较年初净减少14家至327家。1-9月EdHardy收入同增21%左右(报表口径以16年5月开始统计为增长130%),其中Q3收入同增36.5%,EdHardy同店增长10%左右(直营更高);门店数量净增21家至137家(其中EdHardyX有20多家)。今年新并表的IRO在国内开了3家店,国外市场Q3实现3000多万净利润。百秋预计Q3贡献350万左右并表业绩。综合来看,Q3业绩靓丽增长为全年业绩超预期奠定基础。

    存货周转改善,现金流增长。存货周转天数同降56天至217天,绝对额较中期持平略增;应收账款周转天数同增4天至50天。Q3单季度经营现金流环增47%至1.18亿元,占收入的20%。

    多品牌运营能力逐步验证,集团化效应体现。公司目前已拥有歌力思/EdHardy/Laurel/IRO/VIVIENNETAM的品牌矩阵,定位相近,风格互补,渠道拓展可形成协同效应。公司多品牌运营能力正逐步验证,Laurel运营一年多来较为成功,Laurel目前门店数量29家,预计全年有望盈亏平衡。期间歌力思总部在供应链、推广、渠道等方面给予重要支持,这意味着公司集团化运营机制逐渐生效,也可运用到极具潜力的IRO、VIVIENNETAM品牌中。

    盈利预测与投资建议。公司战略路径符合产业趋势,多品牌运营能力和集团化机制已逐渐得以验证,后续等待多品牌业绩不断兑现。在此时点,考虑到明年歌力思和EdHardy的增长趋势、Laurel有望实现盈利、百秋将冲刺爆发增长,上调2018/19年净利润预测至3.69/4.44亿(原3.6/4.3亿),维持2017年预测2.95亿元,对应EPS0.88/1.10/1.32元,现价对应17/18PE28/22倍。

    风险因素。宏观经济不景气导致消费疲软,终端销售下滑;加盟业务改善不如预期;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。