柳州医药:加快销售费用投入,积极布局新业务

事件:公司发布2017年3季报,2017年3季度实现营业收入70.2亿元(+24.6%)、归母净利润2.9亿元(+26%)、扣非归母净利润2.9亿元(+27%)。

    收入增速逐季加快,销售费用投入加快。1)随着供应链延伸项目中的优先配送权在广西省的新一轮标期切换中逐步体现,公司收入增速呈现出明显的加速趋势,前三季度实现营业收入70.2亿元(+24.6%),3季度单季度实现营业收入25.8亿元(+32%),相对前两个季度提速明显。2)盈利能力稳步增强,前三季度毛利率同比提升0.38个百分点、净利率同比提升0.07个百分点;3)单季度来看,受3季度销售费用投入增加影响(同比提升0.3个百分点、环比提升0.22个百分点),利润增速(+18.7%)略有下滑,我们认为销售费用投入增加主要为开拓零售药店等新业务所致,为长期增长打下基础。

    已签订供应链延伸项目协议医疗机构达40余家,将借新标切换契机进一步扩大市场份额。1)公司着力打造供应链延伸服务,目前已签订项目协议医疗机构40余家,合作的医疗机构也按照计划逐步实施项目相关建设;2)医院供应链延伸服务项目的推进将提升公司与医疗机构的粘性,广西省新标已于2017年全面切换,并在2016Q4-2017Q3有良好的业绩体现,公司未来有望凭借与医疗机构的高粘性获得更高的市场份额;广西医药流通市场竞争格局良好,公司与国药一致市占率均在30%左右,随着两票制的执行及公司供应链延伸项目的推进,认为公司未来3-5年市占率有望达到50%以上。

    产业链延伸酝酿长期增长点,DTP药房、中药饮片、器械/耗材将逐渐释放业绩。基于良好的医院合作关系,公司积极推进围绕医院市场的产业链延伸。1)DTP业务布局处方外流。截至2017H1,桂中大药房已拥有DTP药房25家。除在原有DTP药店外,还逐步将医院周边药店纳入DTP业务发展。2)仙茱中药已着手生产经营工作,产品通过公司逐步在医疗机构、零售药店铺开,已于2017H1实现盈利。此外,公司与广西医科大学制药厂共同设立的医大仙晟已取得工商营业执照,并在南宁市经济技术开发区取得生产建设用地,项目已完成规划设计并奠基开工。3)广西省器械耗材市场分散,公司携手润达医疗,设立子公司整合IVD流通市场。我们认为公司进行纵向、横向全产业链延伸将丰富公司产品线,后续有望借助其供应链平台快速放量,盈利能力将提升。

    盈利预测与投资建议。预计公司未来三年归母净利润将保持30%左右的复合增长率,由于公司为民营体制,区域医疗资源丰富,未来产业链延伸能力极强,内生增速相对同业更快,我们认为给予其2018年25倍PE较为合理,合理股价将为74.5元,维持“买入”评级。

    风险提示:区域竞争或加剧的风险,新业务推进或不及预期风险。