今世缘:省内大局已定,重点市场稳增

事件:

    公司发布2017年三季报,前三季度实现营业收入23.93亿元,同比增长16.14%,实现归母净利润7.76亿元,同比增长20.01%。

    投资要点:

    产品结构向特A+类持续升级,毛利率上行带动利润增速的提高。

    公司前三季度特A+类产品实现营业收入10.65亿元,占比达到44.72%,较上半年42.81%的比重提高了1.91pct,其余产品从特A类到D类产品比重都有不同程度的下降,因此公司的产品结构持续往顶部升级,带动毛利率水平的上行。公司前三季度毛利率水平为71.15%,同比增长了1.66pct,环比增长了0.47pct。在公司年度目标任务接近完成的情况下,11月1日起公司将上调国缘系列产品的终端供货价和建议零售价,其中四开国缘上调20元/瓶、对开国缘上调15元/瓶、单开国缘上调10元/瓶、柔雅国缘上调10元/瓶、淡雅国缘上调5元/瓶。

    重点市场开拓较好,未来省外有望贡献占比提高。

    分区域来看,公司省内收入环比增长33%,占比达到94.78%。省内地区中,苏南贡献了14.98%的营业收入,环比增长38%。此外盐城地区的营业收入达到了3.19亿元,环比增长29%;淮安地区营业收入达到6.31亿元,环比增长48%;南京地区营业收入4.09亿元,环比增长26%,由此可以看出公司省内实施的准直销模式成效显著,南京、盐城、淮安三地增速较快带动整个江苏市场的业绩。未来将以点带面的模式将核心市场的高增长复制至省内其他地区,省内市场大局已定的情况下,省外开拓进展较快,报告期末省外经销商数量达到257个,未来有望打开省外增速。

    终端销售向好情况下费用率下行空间打开。

    公司前三季度的销售费用率为14.96%,同比下降1.03pct,其中单三季度的销售费用率为24.84%,同比下降了2.59pct。前三季度的管理费用率为5.6%,同比下降了1pct。因此前三季度的净利率水平为32.14%,同比提高1.07pct。

    在省内渠道下沉与重点市场开拓较好情况下,公司前三季度的预收账款为3.33亿元,同比增长103.12%,经销商打款积极性较好。

    盈利预测与估值。

    我们预计公司2017-2019年营业收入为30.04亿元、33.64亿元、37.90亿元,对应EPS为0.71元、0.82元和0.94元,2018年给予25倍估值,对应目标价为20.5元。

    风险提示。

    省内竞争加剧、省外扩张不及预期。