晨鸣纸业三季度点评:业绩持续高增长,Q4有望再上台阶
晨鸣纸业三季报:17 年前三季度公司营业收入219.3 亿元,同比增长32.3%;归属上市公司股东净利润27.1 亿元,同比增长74.5%。
造纸主业量价齐升,三季报业绩持续高增长:17 年前三季度公司收入、归母净利润分别增长32.3%、74.5%,业绩高增长符合预期。单三季度实现收入81.8 亿元,同比增长37.1%(Q1、Q2 单季分别增长26.7%、32.2%),收入端增长加速,主要受益于公司主营产品铜版、白卡、胶版纸Q3 价格高位及新增白卡纸产能贡献增量;我们跟踪Q3 公司机制纸销量情况较好,单Q3 机制纸销量约140 万吨,其中9 月份单月销量超过50 万吨;融资租赁业务目前以控制规模保证质量为主。利润端,单三季度公司实现归母净利润9.7 亿元,同比增长57.1%;我们测算Q3 融资租赁业务贡献利润约1.7 亿元(前三季度贡献利润不到5 亿元),造纸主业贡献利润约7.6 亿元,Q3 吨纸净利约为540元/吨,较上半年下降10 元/吨,但吨纸净利水平仍维持相对高位。
-价格方面:铜版纸、胶版纸Q3 均价维持相对高位,白卡纸Q3 均价较Q2整体有所回落;其中铜版纸17Q3 价格同比上涨约1800 元/吨,幅度37%;胶版纸同比上涨约1200 元/吨,幅度21%;白卡纸同比上涨约1400-1500 元/吨,幅度29%;虽同期浆价也加速上涨,但纸价上涨幅度仍高于浆价涨幅,其中针叶浆17Q3 同比上涨约80 美元/吨,幅度14%,阔叶浆17Q3 同比上涨约140 美元/吨,幅度28%。各木浆级纸年初以来持续涨价,5 月价格到达高点,6-8 月淡季价格有所回落,幅度300-500 元/吨不等;9 月开启新一轮提价,9-10 月合计提价1000+元/吨,目前木浆纸约7300-7500 元/吨。我们预计木浆级纸张还有1-2 次提价空间,公司盈利17Q4 有望创单季新高。
-销量方面:湛江120 万吨白卡纸项目于16 年10 月投产,贡献较大增量。此外,公司积极跟进市场,调整产品结构,开发生产酒标纸、超高松白卡、高克重双胶纸等高附加值产品。
根据公司公告,公司目前在建项目包括黄冈晨鸣林浆纸一体化、寿光本埠40万吨化学木浆、海城海鸣菱镁矿开采等,考虑纸价价格18 年有望维持高位,预计公司18 年将保持稳健增长。
盈利能力维持高位,存货、账期持续改善:前三季度公司综合毛利率33.3%,同比提升2.1pct;期间费用率18.6%,同比下降1.6pct,其中销售、管理、财务费用率分别下降0.7pct、0.35pct、0.55pct。报告期内,公司经营性现金流净额为-16.1亿元,同比增加15.1 亿元,主要受益纸业高景气及融资租赁净投入减少。另外,报告期内公司收到政府补助1.8 亿元,同比减少1.4 亿元。营运方面,公司存货、账期持续改善,Q3 末存货周转天数94.7 天,较Q2 末减少12.4 天,同比减少28.5天;Q3 末应收账款周转天数48.8 天,较Q2 末减少2 天,同比减少13 天。
造纸高景气期有望延续:16 年下半年以来,在市场与政策去产能的双重驱动下,各大纸种逐步进入景气周期,原材料反弹及企业之间价格联盟等行为加速了行业复苏,污水排放许可证的发放对行业也带来正面影响,公司造纸主业持续改善。
各细分纸种中,铜版纸16 年产能淘汰近40 万吨,理论开工率接近90%,供求改善明显,行业集中度进一步提升。双胶纸中小企业占比高,有望显著受益供给侧改革。白卡纸替代低端灰底白板纸+人民币贬值带动出口高增长,需求增速高,消化过剩产能,开工率近90%;加上市场集中度高,竞争格局好,各大纸企联合提价,提价幅度大,持续性强。造纸属典型的市场化出清行业,也是纯正供需驱动的周期行业;纸业需求具类消费属性,较为稳健,其周期性主要来自供给端。
我们跟踪白卡/铜版/胶版纸行业17-18 年基本无新产能,所以此轮纸业复苏大概率可延续至18 年。
融资租赁业务平稳发展:金融板块作为公司重点布局的第二主业,已经逐步成为公司的重要利润来源。公司15 年成立融资租赁公司,并逐步增资加码,目前公司旗下拥有山东晨鸣融资租赁及青岛晨鸣弄海融资租赁两大子公司;另外,17 年9 月底,公司公告设立上海晨鸣集团融资租赁有限公司,注册资本10 亿元;公司公告目前公司融资租赁业务注册资金总额约137 亿元(含上海晨鸣租赁),已成为国内融资租赁巨头之一。根据公司公告,截止2016 年底,公司融资租赁余额约200 亿元,较15 年底水平基本持平。根据公司公告,截至2016 年12 月末,公司在各大金融机构中共获得综合授信额度684 亿元,其中未使用额度317 亿元,有效支持公司相关业务开展,我们预计未来公司融资租赁业务将保持平稳。公司的金融板块布局将以融资租赁为核心,通过上海利德3%股份(主营财富管理、基金销售、资产管理三大业务)、新三板投资基金(珠海德33.3%股份),并设立投资公司与财务公司,形成包括财务管理、项目投资、股权投资业务等在内的金融服务与金融投资结合的生态圈。
盈利预测及投资建议:预计2017-2019 年公司净利润 40.2 亿元、50.1 亿元、57.4亿元,同比增长94.8%、24.6%、14.5%,EPS 分别为2.08 元、2.59 元、2.96 元,6个月目标价为25.8 元,维持“买入-A”评级。