西山煤电:焦煤稀缺龙头业绩稳健高位,山西国改核心标的

1.受益商品煤综合售价上涨,Q3煤炭板块营收实现同环比上涨。Q3煤炭板块实现营业收入42.58亿,2017年上半年煤炭板块营收为75.51亿,环比增加10%以上。2017H煤炭综合售价为657元/吨,相较2016年全年407元/吨的综合售价上涨61%;2017H公司吨煤生产成本244元/吨,同比16年全年185元/吨的生产成本上涨31%。优秀的成本管控能力使得煤炭利润空间大大增厚,上半年吨煤毛利为413元/吨,相较16年增长86%。假设Q3煤炭销量和吨煤成本与上半年单季均量持平,则Q3吨煤毛利进一步提升,在450元/吨左右。

    2.焦煤稀缺资源,全年煤价看高位。西山煤电作为焦煤稀缺资源龙头,焦煤品种齐全。受益于供给侧改革,从去年三、四季度以来,公司煤价保持高位并相对稳定。一方面,公司70%左右的量为长协,主要客户为大钢厂,对价格的敏感度相对较低,另一方面,公司作为大型国有企业,多年来在技术上、管理上形成一套较为成熟的体系,今年3月以来煤炭行业的各种环保检查对公司产量影响小。总体来看,2017年焦煤价格将保持高位,公司业绩确定性较强。

    3.Q3焦炭板块趋强,价格大幅上涨。Q3由于钢厂下游旺季叠加补库需要,加之焦化厂本身几乎零库存,钢焦博弈中焦化厂占据上风,钢厂丰厚利润下对焦炭涨价容忍度也更高,多因素作用下Q3焦炭价格大幅上涨,Q3太原市一级冶金焦均价相较上半年上涨320元/吨左右,上半年公司焦炭板块毛利87元/吨,假设吨焦生产成本基本与上半年持平,则Q3焦炭板块吨焦毛利在380-400元/吨左右。公司上半年焦炭产量206万吨,其中山西省1月中旬到三月中旬对焦化厂执行限产,焦炉限负荷达到30%左右,限产大致影响焦炭产量20万吨左右。根据“2+26”城市采暖季错峰生产方案,焦化厂延长从10月1日开始延长出焦时间至36小时到48小时,预计影响Q4焦炭产量30万吨。

    4.山西国改核心标的,焦煤旗舰呼之欲出。山西焦煤集团是国内最大的炼焦煤供应商,原煤产能高达1.7亿吨(含在建),2016年原煤产量9151万吨,而公司作为焦煤集团专注于煤炭资产的上市平台,煤炭产量仅占整个集团的26.53%,集团大量煤矿未实现资产证券化,未来资产注入预期大。王副省长曾亲自作出指示,“切实把这个平台打造成为全国乃至全世界炼焦煤市场上的龙头老大”。《山西省“十三五”煤炭工业发展规划》拟打造晋北、晋中、晋东三大煤炭基地,其中晋中重点培育焦煤集团亿吨级煤炭企业,未来山西焦煤资源趋于集中,公司有望打造成为中国焦煤旗舰,作为山西国改核心标的值得我们期待。

    投资建议:我们预计随着供给侧改革的推进以及国企改革的开展,公司未来业绩将显著增强,预计公司17-19年净利润分别为18.13亿元、20.97亿元和21.03亿元,对应EPS分别为0.58、0.67和0.67元,维持“买入”评级,目标价12元。