桃李面包:业绩拐点已现,利润加速释放

收入符合预期,利润拐点已现:公司17Q1-3实现收入29.55亿元,同比增长24.32%,实现归母净利润3.58亿元,同比增长10.10%。其中17Q3实现收入11.40亿元,同比增长24.20%,实现归母净利润1.75亿元,同比增长28.68%。公司Q3收入端增速与中报持平,利润端改善明显,增速环比提升23.68pct,从一季度以来逐季加速,与我们对于盈利能力逐步兑现的判断一致。

    区域扩张稳步推进,收入增长仍可延续:公司收入端维持25%左右的高速增长,一方面是由于公司不断强化营销渠道,提高配送服务质量,持续抢占中小企业市场份额,作为龙头充分享受集中度提升的红利;另一方面是由于公司大力开拓新市场,不断增加销售终端数量。我们预计东北、西北、西南等成熟市场受益渠道下沉,收入增速达两位数;重点突破的华东市场增长较快;华南和华中两大新市场则呈爆发式增长。17H1公司已在15个中心城市及周边地区建立起17万多个零售终端,半年内增长约2万个,Q3终端数量仍会延续增长。未来随新兴市场向成熟市场、成熟市场向重点市场的发展及新市场的开拓,公司收入增长仍可延续。

    新品推出叠加费用率下降,盈利能力加速释放:公司优化升级产品结构,持续推出高毛利率新品,并在7月份提价2%-3%。受益产品结构升级和提价,公司17Q1-3毛利率创37.34%新高,其中Q3毛利率达40.32%,同比/环比提升3.07/4.20pct。我们预计公司新品推出将提速,毛利率有望进一步提升。费用率受益华南物流网络优化下降,17Q1-3销售/管理/财务费用率为18.59%/2.09%/-0.06%,其中Q3环比Q2分别-1.41/-0.35/-0.02pct,销售和管理费用率均呈逐季下降趋势,对盈利的压制逐渐消除。毛利率提升和费用率下降促使Q3净利率同比/环比提升0.53/4.10pct至15.34%,验证了我们二季度对公司净利率见底判断。按照全年15%利润目标测算,四季度利润增速有望达30%。

    盈利预测:预计2017-2019年EPS为1.11、1.49、1.98元,对应PE为39倍、29倍、22倍,维持“买入”评级。

    风险提示:食品安全风险;行业竞争加剧风险。