现代制药:原料药板块影响整体业绩,一致性评价布局中长期发展

一、事件:

    公司公布2017年三季报,公司2017年前三季度营收65.87亿元,同比下降0.59%,归属母公司股东净利润4.46亿元,同比增长16.14%,扣非后归属母公司股东净利润4.15亿元,同比增长400.79%。第三季度营收20.07亿元,同比下降1.82%,归属母公司净利润0.89亿元,同比下降5.79%,扣非后归属母公司股东净利润6083.92万元,同比增长350.43%。

    二、我们的观点:

    三季度原料药板块下滑及费用提升降低公司利润增速。

    公司2017年前三季度营收65.87亿元,同比下降0.59%,归属母公司股东净利润4.46亿元,同比增长16.14%,扣非后归属母公司股东净利润4.15亿元,同比增长400.79%。其中第三季度营收20.07亿元,同比下降1.82%,归属母公司净利润0.89亿元,同比增长64.67%,扣非后归属母公司股东净利润6083.92万元,同比增长350.43%,剔除非经常性收益,公司盈利情况下滑。受原料药下滑以及加强管理影响,公司毛利率有所提升。

    1.威奇达受环保监察加强影响导致原料药板块下滑,价格提升四季度有望回暖。

    随着华北地区环保趋严,6-APA的主要原料为苯乙酸,中国唯有的两家苯乙酸生产厂家河北诚信和河南六通,河南六通由于今年3年厂地发生爆炸而被迫停产,至今生产都没有完全恢复,7月份河北诚信由于环保问题被暂停经营活动,苯乙酸的供应出现紧张现象。6-APA的主要生产厂家联邦制药、国药威奇达、科伦等均采取减产措施应对环保监察行动,供给端产量降低导致6-APA的价格回暖明显。第二、三季度威奇达减产造成原料药板块业绩下滑,这也使得三季度公司收入端下滑。6-APA从年初175元/kg上升至210元/kg(增长20%),青霉素工业盐由51.50元/BOU上升至75元/BOU(增长45.63%),7-ACA由345.00元/kg上升至390元/kg(增长13.04%)。随着威奇达逐步复产,原料药板块有望回暖。图表3:6-APA价格

    2.第三季度销售费用提升影响整体利润

    公司第三季度销售费用率大幅提升至19.03%,由第二季度的2.08亿元提高至3.82亿元,环比增长83.65%,公司尚在整合阶段,处于各个产品(尤其是制剂产品)调整推广的重要时期。管理费用及财务费用趋于平稳,随着公司销售推广力度加强,公司制剂板块未来有望迎来快速发展。

    3.一致性评价工作推进布局中长期

    公司依托上海医工院平台的科研力量及BE试验资源有望抓住普药市场整合的机遇,成为一致性评价工作的最大受益者。

    近期,公司阿哌沙班原料药及片剂、磷酸西格列汀原料药及片剂均收到CFDA核准签发的《审批意见通知件》及《药物临床试验批件》。根据汤森路透数据库信息,阿哌沙班上市以来销售额增长迅速,2016年全球销售额达到33.43亿美元,2016年磷酸西格列汀全球年销售额达到40亿美元,目前两者国内外均无仿制药产品上市,公司新品种有望带来业绩弹性。

    三、盈利预测与投资评级:

    公司短期由于平台业绩并表及效率提升,再加上原料药提价增加旗下威奇达等子公司利润,我们预计公司17-19年归母净利润为8.21、9.82、11.39亿元,EPS分别为0.74元、0.88元、1.03元,对应PE为20.34X、17.01X、14.66。结合公司化药平台整合、一致性评价进度开展进度,我们维持公司“买入”评级。

    四、风险提示:

    原料药价格波动低于预期、公司整合进度低于预期、行业限抗等政策导致抗生素类产品销售低于预期。