九州通:主营业务增长良好,股权激励费用影响短期利润

事件:公司发布2017年三季报,前三季度实现营业收入545亿元(+20.4%)、归母净利润9.5亿元(+109%)、扣非后归母净利润5.5亿元(+23%),非经常损益主要为汉阳地块旧城改建项目征收带来的非流动资产处置损益4.8 亿元。

    主营业务增长趋势良好,股权激励费用计提影响短期利润增速。1)公司2017年前3季度实现营业收入545亿元(+20.4%),保持良好的增长趋势,在分级诊疗的推动下,我们估计面向基层、零售药店终端的业务收入增速维持在25%以上、等级医院增速维持40%左右的高速增长,3季度单季度的收入增速为18%,相对上半年略有下滑,主要原因在于两票制推行后调拨业务增速下滑;2)盈利能力方面,调拨业务比例下滑导致公司毛利率同比提升0.92个百分点,但由于3季度股权激励摊销费用较上年同期增加6376 万元,导致管理费用率同比提升0.19 个百分点,扣非归母净利润增速略有放缓。

    公司为全国布局的民营医药流通龙头,将受益于政策变革。1)基层终端:受益分级诊疗带来的政策红利。截至2017 年6 月30 日,公司基层医疗机构客户达52100 余家,在已公布基本药物配送资格的31 个省(市、区)中,共获得了25 个省市的配送资格,预计未来3 年在基层终端收入复合增速将继续提升。2) 二级及以上医疗机构终端:随着医改推进,行业进一步“市场化”,公司作为高效运转的民营企业,迎来发展机遇。公司覆盖二级及以上医院客户达4070 余家。随着各地区陆续切换新标,业务迎来放量契机。3)零售药店终端:为公司优势业务区域,随着处方外流、下游的规范与集中度提升,公司将是零售终端流通整合的最大受益者。4)调拨业务:“两票制”背景下,调拨业务逐渐转向零售、医疗机构的纯销。由于调拨占比的下降,公司盈利能力将显著增强。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为0.9 元、0.91 元、1.2 元, 对应PE 分别为25 倍、25 倍、18 倍,由于公司增速相对同业更快,且布局医药电商、搭建大健康服务平台,具备估值加分项,维持其2018 年30 倍目标PE, 合理股价为27.3 元,维持“买入”评级。

    风险提示:业绩不及预期风险,资产负债率偏高风险。