西山煤电:低估值焦煤龙头,业绩释放符合预期

2017年10月24日,公司披露2017年三季度报告,实现营业收入210.3亿元(+62.3%),归属于上市公司股东净利润13.7亿元(+577%),其中Q1、Q2、Q3分别为4.65亿、4.52、4.56亿元,季度业绩环比基本持平,符合我们预期,折合EPS为0.44元/股(+577%),摊薄净资产收益率为7.6%。

    煤炭行业供给有限,第三季度高景气持续。2017年受大力度安检、持续淘汰落后产能影响,煤炭供给始终有限,1-9月份全国原煤产量25.9亿吨,月均不足2.9亿吨,供需关系持续偏紧张。第三季度京唐港主焦煤平均库提价为1498元/吨,环比增加约40元/吨,同比增加72%。公司在2016年底与下游钢厂签订有量有价的长协合同,煤炭销售均价一直较为稳定,第三季度煤炭销量略有上升,引发收入环比上升了10%,但由于生产成本以及电力原料成本有所增加,毛利率为33%,环比略降2个pct。

    定价话语权显著提升,公司经营状况改善明显。前三季度,公司预收账款合计12.7亿元,较年初大幅增加120%,定价话语权提升明显。报告期内,经营性净现金流24亿元,同比大幅增加132%,经营状况改善明显。报告期内,公司先后发行两期公司债券合计30亿元,用于偿还即将到期的2014年的30亿元公司债,有效缓解了1年内到期非流动性负债较高风险。

    销售费用和管理费用增加较明显,期间费用率有所下降。前三季度,公司期间费用合计42.6亿元(+40%),期间费用率为20%,同比下降3个pct。其中,销售费用19.6亿元(+65%),主要因为煤炭到港运费以及港杂费增加所致,管理费用15.8亿元(+39.4%),主要因为职工工资及社保增加所致,财务费用7.3亿元(+1.1%),财务费用支出较为稳定。

    资源整合矿将加快投产,集团资产证券化有望加快。2017年,公司三座整合煤矿鸿兴煤业、义城煤业、登福康煤业(合计180万吨)有望投产,进一步增厚公司业绩。公司控股股东山西焦煤集团是国内最大炼焦煤生产企业,产能达到上亿吨,在山西持续推进国企改革背景下,国有资产证券化有望加快。

    盈利预测与估值:我们预计公司2017/18/19年归属于母公司的净利润分别为19.2/22.5/23.9亿元,折合EPS分别是0.61/0.71/0.76元/股,维持公司“买入”评级,给予2017年20XPE,目标价12元。

    风险提示:宏观经济低迷;行政性去产能的不确定性。