金禾实业:三氯蔗糖动销超预期,重申“买入”

事件:10月24日发布三季报显示:营业收入33.01亿元,同比+28.25%;归母净利润7.00亿元,同比增97.10%;扣非后归母净利润6.24亿元,同比增137.24%,EPS0.38。其中,三季度单季归母净利润2.15亿元,同比增81.59%。

    三季度收入、利润均超市场预期。公司前三季度利润同比增长97.10%,超出公司前三季度增长77%-95.7%的业绩指引。单独三季度收入增长近15%,好于市场的预期(考虑到华尔泰的剥离),这主要是三氯蔗糖的销量超预期。分产品来看,三季度安赛蜜价格继续保持高位,约4.5万元/吨,销量稳健;甲乙基麦芽酚市场均价约23万元/吨,考虑到公司联单的要素,预计公司近期甲乙基麦芽酚均价可达18万元/吨,较年初的12万元/吨提升近50%。我们认为,天利海短期依旧难以复产,甲乙基麦芽酚有望继续保持较高的价格;三氯蔗糖价格维持在28万元/吨,我们预计三季度三氯蔗糖销量超600吨,后期有望持续的放量。我们认为,精细化工高景气的格局在今年下半年乃至明年有望继续保持,驱动公司收入和利润加速成长。

    公司产品安赛蜜和三氯蔗糖是未来主流甜味剂,需求将保持快速增长。安赛蜜和三氯蔗糖是未来主流甜味剂,需求将保持快速增长。安赛蜜竞争对手浩波经营举步维艰,公司进一步蚕食其市场份额,目前公司安赛蜜的市场份额近60%;三氯蔗糖全球巨头泰莱搬迁产能、盐城捷康环保不达标停产,公司有望借机弯道超车;三氯蔗糖公司短期借助成本的优势逐步抢占市场份额,三季度销量超600吨,预计明年市场份额可达25%以上。公司产品在甜味剂市场拥有较高的市场份额,定价权较强。

    精细化工收入已占比近40%,四季度占比有望更高。公司的产业结构逐步由基础化工过渡为食品添加剂企业,估值有望进一步提升。公司在5-6月份完成华尔泰(基础化工)的转让,下半年华尔泰的产品不再并入报表。从上半年而收入结构来看,上半年如果扣掉贸易收入的2.3亿元,上半年基础化工和精细化工收入近20亿元,其中精细化工收入8.1亿元,占比40%。下半年我们预计精细化工收入依旧可以保持20%以上的增长,届时精细化工的收入占比有望过半,而毛利占比我们预计可以达到70%。公司的产业结构也正式的由基础化工过渡为食品添加剂企业,估值有望进一步提升。即使公司产品按照基础化工10倍,精细化工25倍来分步估值,目前公司市值仍旧偏低。

    投资建议:目标价30.6元,维持“买入”评级。基于公司精细化工的高景气的持续,我们预计2017-19年公司收入为41.92、43.65、48.84亿元,同比增长11.6%、4.2%、11.9%;实现净利润8.63、8.93、10.37亿元,同比增长56.55%、3.43%、16.10%,对应EPS分别为1.53、1.58、1.84元。目标价至30.6元,对应2017年20XPE。

    风险提示:三氯蔗糖推广不达预期、环保风险、食品添加剂产品被公众误解的风险。