嘉事堂:收入增速逐季小幅上升,器械业务借助外延式扩张完善全国布局

事项点评

    收入增速逐季小幅提升,借阳光采购为契机做大做强北京市场

    公司2017年前三季度实现营业收入102.22亿元,同比增长29.02%,分季度看,Q1-Q3公司营业收入增速分别为25.02%、30.38%和31.16%,收入增速逐季小幅提升,我们认为,一方面公司深耕北京区域市场,在北京地区规模以上医院、基层医疗机构覆盖率均超95%,有望持续受益于北京阳光采购带动的药品流通企业整合,市场占有率进一步提升;另一方面,公司致力于拓展外埠区域业务,在全国30个省份(直辖市)的各级医院都有着较高覆盖,今年公司通过收购成都蓉锦51%股权、与四川投促局签订《战略合作框架协议》等方式将西南区域培育成公司外埠区域业务的重要增长点。GPO业务方面,公司2017年前三季度与首钢总公司的实际销售收入达4.82亿元,与上年同期持平。

    利润增速低于收入增速,主要受毛利率水平下降拖累

    公司2017年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润2.00亿元,同比增长17.76%,实现扣非归母净利润润2.06亿元,同比增长22.19%,其中Q3扣非归母净利润同比增速为8.38%,低于同期营业收入增速31.16%,主要原因是销售毛利率同比下降。公司前三季度销售毛利率为9.42%,较去年同期下降1.48个百分点,分季度来看,公司2017年Q1-Q3销售毛利率分别为10.68%、9.58%、8.22%,我们推测,受北京阳光采购影响,公司产品结构调整导致公司整体毛利率水平下降。公司前三季度期间费用率为4.57%,比去年同期下降0.82个百分点,主要是其中销售费用率为2.75%,较去年同期下降了0.82个百分点,管理费用率1.11%,较去年同期上升0.02个百分点,财务费用率0.70%,较去年同期下降0.09个百分点。

    收购浙江同瀚、浙江商漾各51%股权,完善器械全国布局

    公司10月份公告披露,公司拟收购浙江同瀚51%股权、浙江商漾51%股权。根据公司公告,浙江同瀚是OCD二级代理商,在浙江南部急诊生化、免疫市场占有核心主导地位,急诊市占率达80%以上,是强生体系下浙江省最大的代理商;浙江商漾代理豪洛捷和百瑞吉公司的多项产品,是豪洛捷浙江区域一级经销商,在浙江省女性子宫颈癌筛查市场占有核心主导地位,其客户覆盖浙江省90%以上地区级妇保院、80%以上地级以上三甲医院。浙江同瀚2017年1-8月实现营业收入3242.26万元,净利润675.66万元;浙江商漾2017年1-8月营业收入5636.05万元,净利润1022.86万元。根据业绩承诺,浙江同瀚、浙江商漾2018-2021年主营业务收入、净利润增速均不低于20%。我们认为,公司通过收购浙江同瀚、浙江商漾各51%股权,一方面有利于完善公司医疗器械业务的全国布局,另一方面强化了公司与优质供应商之间的合作深度,丰富商品品类的同时增厚公司业绩。

    风险提示

    北京区域市场竞争加剧的风险;药品招标、医保支付等行业政策风险;GPO业务拓展不及预期风险;北京以外地区扩张不及预期风险。

    投资建议

    未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合半年报调整公司17、18年实现EPS为1.09、1.33元,以10月20日收盘价34.96元计算,动态PE分别为32.08倍和26.29倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为28.36倍,公司市盈率高于行业平均水平。我们认为:1)公司是北京地区的大型医药商业公司,借今年实施的阳光采购为契机,受益于行业整合有望扩大市场占有率,做大做强北京市场;2)公司持续拓展北京以外区域业务,一方面与四川投促局签订战略合作协议,和今年第一季度收购成都蓉锦具有较高的业务协同性,西南地区有望成为公司北京以外区域业绩的新增长点,另一方面通过收购浙江同瀚、浙江商漾各51%股权进一步完善医疗器械业务的全国布局,强化销售网络的同时丰富产品品类。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。