阳光城:多渠道融资打破资金瓶颈,全年业绩有保障

公司2017Q3收入和利润大增,符合预期。报告期内公司实现营业收入155.2亿元,同比增长108.1%;其中,三季度营收80亿元,同比增长137.5%;实现归母净利润约6.2亿元,同比增长70.3%。主要由于公司结算进度加快,同时部分存货跌价准备转回,使得资产减值损失冲回0.8亿元。由于持续扩张带来的财务成本提升等影响,公司毛利率较去年同期下滑了7.2个百分点,环比减少了2.3个百分点,随着公司逐步消化并购影响,新任管理层积极采取措施降本增效,预计未来盈利能力能够企稳回升。

    销售回款能力增强,预收款增速较高。公司2017Q3应收账款净额3.6亿,较2016年末减少61.9%,回款能力增强主要是由于公司创新采用了多种以按揭放款为基础的融资方式,回款加速以及加大应收款催收力度所致。销售良好带来预收款增加,2017Q3公司预收款412.1亿,较2016年末增长131.1%,是去年营收的2倍,未来业绩增长有保障。公司销售期间费用率8.4%,环比减少1.5个百分点,成本控制得力。

    规模持续扩张,融资成本控制卓有成效。由于公司利息费用化和融资费用增加,2017Q3公司财务费用增长72.8%,达到1.3亿。2017Q3公司剔除预收账款的真实资产负债率82.7%,环比增加1.1个百分点,在行业中处于较高水平。公司一年内到期的非流动负债246.9亿,是在手货币资金的90%。公司融资成本控制卓有成效。公司在近期中止了非公开发行股票,但是积极尝试并购基金、资产证券化、中期票据、永续中票、短期融资券、海外债等多种创新融资方式,突破融资瓶颈。已设立200亿元地产基金,并且在上半年顺利完成32亿元两期五年期中期票据的发行募集工作,发行利率分别为6.2%和7.0%。

    前碧桂园高管加盟,员工跟投机制逐步设立,有效激励员工士气。碧桂园前执行董事、联席总裁朱荣斌与前CFO吴建斌加盟阳光城,分别任执行董事长与执行副总裁一职。我们认为两位高管的加盟意味着公司向碧桂园模式下的职业经理人制度进一步靠拢,也体现了两位高管对于公司董监高三权分立制度的认可。公司5月通过了跟投机制合作共赢计划,跟投额度比例最高达15%,与碧桂园类似,在房企中属于最高水平。

    盈利预测与投资评级:维持盈利预测,维持增持评级。公司在扎根福建的同时积极向长三角区域和珠三角区域扩张,规模化布局逐步彰显。随着公司并购的阶段性影响被逐步消化,盈利能力将得到改善,从冲规模向提升收益质量转变。未来从公司控股股东层面展开的多元化业务协作值得期待。我们预计公司2017-2019年归母净利润为18.0/26.2/36.8亿元,对应EPS分别为0.44/0.65/0.91元。当前价格对应2017-2019年PE为15.2X/10.3X/7.4X。维持盈利预测,维持增持评级。