宇通客车:盈利能力持续改善,新能源产品市占率提升

事件:公司发布2017年三季报:前三季度实现营收189.95亿元,同比减少12.30%;实现归母净利润19.02亿元,同比减少16.43%。 n 毛利率持续改善,财务费用、管理费用略增。前三季度毛利率为25.66%,同比减少0.04个百分点;Q3毛利率为26.35%,同比减少0.69个百分点,环比提升0.77个百分点。前三季度期间费用率为13.85%,同比提升1.12%,其中,财务费用率提升0.70个百分点,管理费用率提升0.36个百分点,销售费用提升0.06个百分点。

    经营性现金流量转正,有望持续改善。前三季度经营性现金流净额为-40.19亿元,同比减少26.46亿元;Q3经营性现金流为4.74亿元,同比减少0.18亿元,降幅呈现收窄趋势。由于公交客户跑完三万公里需要6-9个月,2016年四季度热销的新能源产品补贴有望于四季度发放,公司现金流状况有望持续改善。

    新能源产品市占率环比提升,预计全年销量持平。9月,公司销售新能源客车2525辆,市占率为23.6%,环比提升4个百分点。新的补贴政策中增加行驶里程要求,对小车企接单形成限制,行业格局有望进一步优化。在行业下滑的背景下,公司将受益于行业集中度提高,我们预计和去年销量持平。

    补贴下降产业链共同承担,单车盈利先降后升。公司新能源产品对地方补贴依赖较小,且车型结构占优,受补贴退坡以及地补限制的政策影响较小。此外,今年三电成本尤其电池成本下降幅度较大,能够较好的抵御补贴下降对产业链的冲击。根据我们的测算,2017/2018年补贴下降和成本下降之间的差额约为13.9万、9.7万。假设补贴下降和成本下降的差额由全产业链共同承担,则2017/2018年公司单车毛利相对于2016年分别下降6.9万元、4.9万元,对应的单车毛利为19.3万元、21.4万元。

    风险提示:新能源汽车补贴政策调整风险;三电成本下降幅度不及预期;新能源存量市场过大引起安全问题导致政策缩紧。