创新股份:湿法隔膜需求强劲,全球龙头呼之欲出

上市公司“现金牛”业务稳定,未来重心向消费品领域转移。公司为包装行业龙头企业,原有主业以配套烟草为主。2012-2016年业绩稳健增长,由1.19亿增长至1.65亿,CAGR8.5%。受经济下行,烟草市场萎缩等因素影响,2017前三季度归母净利润1.02亿元,同比下滑7.5%。公司募投项目将扩大无菌包装及特种纸产能,重心转向增速较快的消费品领域,预计未来仍将稳健增长。

    拟收购湿法隔膜企业上海恩捷。根据最新公布的收购草案,公司拟以发行股份方式购买上海恩捷100%的股权,作价55亿,股票发行价格为50.83元/股,股本约为1.09亿股;

    同时募集配套资金不超过8亿元,用于珠海5条产线4.17亿平产能建设以及支付本次中介机构费用。上海恩捷为国内湿法隔膜龙头,并且与上市公司为同一实际控制人。

    湿法隔膜将成未来主流,高端产品国产替代空间大。随着能量密度需求的不断提升,尤其是动力电池三元趋势的确定,带动湿法隔膜快速增长,预计到2020年国内动力电池湿法隔膜需求将达到13.5亿平,全球2020年湿法隔膜需求将超过40亿平。根据高工锂电统计,2016年我国隔膜出货量10.8亿平,国产化率85%,其中湿法隔膜出货量4.6亿平,另有1.9亿平依赖进口,进口率约30%,仍有较大国产化替代空间。

    晋升全球湿法隔膜龙头,全球化供应体系助其产能消化。上海恩捷2016年底湿法隔膜产能3.2亿平,并在珠海投资扩建10亿平产能,2018年底产能将达到13.2亿平,冠绝全球。公司除CATL、国轩高科、比亚迪等国内优质客户外,已进入LG 化学、三星SDI 供应体系,并有望加速导入松下、特斯拉等高端供应链。目前市场上湿法隔膜仍然供不应求。

    公司未来进一步参与全球化竞争,有助于其产能顺利消化。

    盈利能力业内领先,上海恩捷业绩大概率超预期。上海恩捷承诺业绩2017-2020年分别不低于3.78、5.55、7.63和8.52亿元。随着下游客户需求的快速增长,公司2017年上半年实现净利润2.15亿,毛利率65%,净利率高达48%,显著高于行业平均。以公司目前在手订单以及未来发展趋势判断,业绩将大概率持续超预期。

    盈利预测与估值:公司主业重心逐渐由烟草行业向消费品行业转移,未来仍有望保持稳健增长,收购上海恩捷晋升湿法隔膜龙头,业绩有望持续超预期。暂不考虑收购影响,预计2017-19年归母净利润1.64、1.85、2.11亿,对应EPS 1.20、1.36、1.54元,PE 97X、86X、76X。考虑本次收购后的备考业绩2017-19年7.17、14.45、17.44亿元,按增发后市值计算,PE 40X、20X、17X。首次覆盖,给予“增持”评级。