中工国际:前三季度业绩稳健增长,毛利率、资本结构及激励计划亮点纷呈

事项:1)公司发布2017年第三季度报告,前三季度累计实现营业收入62.33亿元,同比增长24.80%;其中第三季度实现营业收入27.45亿元,同比增长20.28%。前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润8.53亿元,同比增长19.89%,扣非后同比增长19.35%;其中第三季度实现归属于上市公司股东的净利润3.59亿元,同比增长20.27%,扣非后同比增长18.84%。前三季度实现EPS0.77元。2)公司预计2017年度归属于上市公司股东的净利润变动区间为14.08亿元(10%)—16.64亿元(30%)。

    营收及归母净利润稳健增长,环比呈现逐季递增态势:公司2017Q1-Q3实现营业收入62.33亿元(同比+24.80%),相当于公司2016年全年营收80.66亿元的77.27%。分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3单季分别实现营收14.98亿元(同比+15.39%)、19.90亿元(同比+40.74%)、27.45亿元(同比+20.28%),前三季度营收均实现了同比较快增速。净利润方面,公司2017Q1-Q3实现归属于上市公司股东的净利润8.53亿元(同比+19.89%),相当于公司2016年全年实现归母净利润12.80亿元的66.64%。分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润1.98亿元(同比+21.36%)、2.96亿元(同比+18.46%)、3.59亿元(同比+20.27%),前三季度归母净利润增速较为均衡,同营收相似呈现环比逐季稳健递增态势。

    毛利率同比大幅提升,汇兑损失导致财务费用增加,经营性现金流流出增加:公司三季报综合毛利率达到27.59%,较去年同期大幅提升了9.35个pct,较今年一季报(21.62%)有所提升,较中报(28.0%)略有下降,我们判断今年以来公司毛利率持续提升是项目结算较多且项目条件设定较好所致。期间费用方面,公司三季报期间费用率为13.01%,较去年同期大幅提高了7.88个pct,但较2017年中报降低了2.03个pct,较2017Q1降低了0.4个pct,其中财务费用率期内同比增加8.24个pct。1-9月财务费用比上年同期增加320.22%(+3.29亿元),主要为报告期内人民币升值导致公司汇兑损失增加。净利率及ROE 方面,公司三季报销售净利率为13.02%,同比降低了0.36个pct,但较今年中报(13.12%)基本持平;ROE(加权)为11.26%,同比降低了0.31个pct。资产减值方面,公司前三季度资产减值损失较上年同期增加0.87亿元(同比+58.28%),主要为公司上年同期收回委内瑞拉应收账款,冲回已提坏账准备金额较大所致。现金流方面,2017年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为-20.5亿元,较去年同期净流出增加4.66亿元(-29.40%),主要为期内乌兹别克PVC 生产综合体建设项目等多个项目正处于执行阶段,支付的工程款较多所致。

    货币资金余额较期初有所减少,资本结构进一步得到优化:货币资金方面,期末公司货币资金余额为50.28亿元,同比增加2.2亿元(+4.6%),但较6月底减少7.94亿元、较年初减少30.09亿元,主要原因为报告期内公司在执行项目进展顺利,支付的工程款较多所致。

    预收款项、应付账款及应收账款方面,三季度末公司预收款项为30.06亿元,同比减少16.78亿元(-35.82%);应付账款为45.07亿元,同比减少19.62亿元(-30.33%);应收账款为45.19亿元,同比基本持平(16Q3为44.97亿元)。资本结构方面,报告期末剔除预收账款后公司的资产负债率为41.15%,同比大幅降低了9.65个pct,较6月底降低了5.04个pct,较年初降低了6.86个pct,资本结构进一步得到优化。

    前三季度新签海外合同已相当2016全年,在手合同充裕助力业绩持续增长:根据公司公告显示,2017年第三季度公司海外业务新签合同额为5亿美元;2017年1-9月,公司海外业务新签重要合同10个,新签合同额累计为19.37亿美元,已基本相当于2016年公司全年新签海外合同额19.77亿美元。截至2017年9月末,公司海外业务在手合同余额为89.03亿美元(约596.50亿元,以美元兑人民币汇率1:6.7计算),相当于公司2016年营收80.66亿元的7.40倍。此外,1-9月公司国内业务新签合同额累计为5.09亿元,在国内市场也实现了规模突破。我们认为公司未来3-4年营收及利润的持续增长拥有大量在手合同作为坚实基础,公司业绩稳健增长可期。

    股票期权激励计划获国资委批复,绑定高管及核心员工利益:公司于7月17日推出第二期股票期权激励计划,并已于9月9日公告获得国务院国资委的批复,原则同意公司实施激励计划及业绩考核目标。

    此次激励对象覆盖公司董事长在内的高管层及核心业务、技术骨干人员,总人数较2014年初始激励对象增加48人。推行激励计划将公司高管及骨干的实际利益与公司发展进行绑定,有利于提升公司盈利能力及管理效率,助推公司业绩提升。此次激励计划设置行权条件为2018—2020年归母扣非后净利润复合增长率较2016年不低于15%,ROE不低于12%,为公司未来几年业绩发展划定底线,确定了公司中长期稳健增长的业绩目标。公司在2014年推出首次股票期权激励计划,在三年激励期内年均业绩复合增长率达到约21%,超出解锁条件要求19%,我们认为此次完成解锁业绩超预期或仍将是大概率事件。

    投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为21.9%、18.3%、16.2%,净利润增速分别为18.5%、16.3%、13.6%,对应EPS 分别为1.36、1.59、1.80元;维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为27.20元,相当于2017年20.0倍动态市盈率。

    风险提示:宏观经济大幅波动风险,项目履约不达预期风险,“一带一路”战略推进不达预期风险,海外工程承揽实施风险,回款风险等。