华兰生物:血制品业绩明显改善,营销渠道逐步完善

事件:公司发布2017年三季报,实现营业收入16.7亿(+18%)、归母净利润6.2 亿(+2%)、扣非后归母净利润5.7 亿(+8%);2017Q3 单季度实现收入6.5 亿(+19%)、归母净利润1.9 亿(-5%)、扣非后归母净利润1.8 亿(-7%); 预告2017 年报归母净利润为7.4-9.0 亿,同比增长-5%至15%。

    单季度血制品业绩改善,营销渠道逐步完善。从单季度来看,Q3 业绩增速相比Q2 有明显提升,估计与血制品业绩改善有关。2017Q3 单季度血制品收入4.1 亿(+23%)和归母净利润2.5 亿(+67%),如不考虑投资收益及营业外收入和支出,利润同比增速约为15%,与2017Q2 相比显著改善,随着血制品营销渠道重塑,业绩增速有望逐步恢复正常。2017Q3 血制品毛利率为62.79%,同比提升0.53pp,环比提升1.83pp,毛利率明显改善。由于销售人员扩招和营销渠道构建,母公司的销售费用大幅提升413%,销售费率提升3.59pp 至4.72%。从母公司的血制品业务来看,我们认为公司的血制品销售人员逐步到位,营销渠道逐步完善,血制品销售有望逐步恢复正常,带动业绩持续增长。

    血制品医保报销范围扩大,血制品长期需求持续扩大。2017年版医保目录进一步扩大了血制品的报销范围,白蛋白、静丙、纤原、凝血酶原复合物等产品的使用范围都进一步扩大,如白蛋白报销范围从“限抢救和工伤保险”扩大到“限抢救、重症或因肝硬化、癌症引起胸腹水且白蛋白低于30g/L的患者”。由于2016年血制品批签发数量大幅度提升,市场担心由于供应短期内大幅度增加可能会压制提价空间。此次医保调整大幅度扩大血制品报销范围,预计终端需求量将出现快速增长,有助于消化2016年大幅度增长的血制品批签发数量。且血制品主要供应三级医院,基层医院的覆盖率很少,短期出现大型医院供需平衡、基层医院紧缺的状态,随着血制品企业扩招销售人员、加强学术推广力度,血制品在基层医院的渗透率将逐步提升,促进血制品长期需求增长。

    盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.96元、1.18元、1.40元,对应PE分别为30倍、24倍、20倍。给予公司2018年28倍PE,对应目标价为33.04元,维持“增持”评级。

    风险提示:血制品行业政策或发生变动的风险;浆站获批进度或低于预期的风险;血制品竞争激烈或导致降价的风险;新产品开发或低于预期的风险。