中际旭创:苏州旭创首次并表,光模块业务有望持续快速增长

事件:公司于10月16日晚发布2017年三季度业绩预告,2017前三季度预计实现归母净利润1.18亿元至1.22亿元,同比增长2,743.58%-2,839.97%。其中,母公司净利润较上年同期上升25%左右,全资子公司苏州旭创自7月纳入司合并报表范围。三季度业绩基本符合市场预期,管理层变革+股权激励强化转型之路。根据公司公告,2017前三季度归母净利润中,包含了对子公司资产评估产生的评估增值在本会计期间的摊销成本、公司于9月授予限制性股票的股权激励成本及其他合并事项等的影响。在扣除股权激励成本摊销的影响后,按照业绩预告的中位值测算,子公司苏州旭创三季度实现的净利润约为1.4亿元,基本符合市场此前预期。自苏州旭创于7月初正式交割完成以来,公司先后经历了管理层变革及股权激励两大事件,在确立了光模块业务作为公司未来发展重心的同时,绑定公司核心业务骨干的利益,强化公司转型之路。

    海外需求依然强劲,供不应求持续高增长。市场调研公司LightCounting近期表示,2017年全球100GbE光收发器出货量有望达到300万只,超过之前预测数据的20%,2018年主要客户对100GbE产品的需求计划翻倍,甚至有可能增长到三倍。近期,AOI也公布了最新季度的业绩预告,受某大客户产品线由40G切换至100G的影响,三季度业绩低于此前预期。我们认为,单一客户切换产品线是短时间影响,不代表行业需求发生反转,100G光模块的产品周期有望持续三至四年。分析AOI最新的业绩预告,在大客户销售额大幅降低的情况下,其余客户销售额同比增长25%,表明行业整体需求仍然持续上升。结合产业调研结果,虽然主要供应商的产能增速高于预期且有新的供应商开始供货,但具备批量供货能力的产能增长较为有限,我们预计2018年100G光模块有望延续供不应求的态势,产品价格的下降会在合理范围内,高速光模块市场有望持续高速增长。

    国内云服务商需求有望逐步打开,5G进一步带动长期增长。数通市场高速率光模块的需求主要源自Google、Amazon、Microsoft和Facebook等美国的云服务商,数据中心领域的资本支出也主要集中在上述几家厂商。相比较而言,阿里、腾讯等国内互联网巨头的资本开支水平还处于较低的水平,未来提升的空间较大。根据目前产业调研的结果,阿里未来两年会逐步开始部署25GAOC以及100G光模块,国内数通市场也有望带动高速光模块新一轮的快速增长。此外,5G相比于4G基站密度更高且网络架构演进导致层级互联增加,我们预计10G/25G光模块总体需求有望超过400亿元。公司在3G、4G时代已有过相关产品的开发和生产经验,目前正在和客户开发5G光模块产品,并有部分pre5G产品实现销售。长期来看,未来5G大规模建网对光模块的海量需求有望成为公司下一个潜在增长点。

    盈利预测与估值:公司作为全球高速光模块龙头,充分受益数据中心市场的高速增长。基于目前的研究及产业调研结果,我们判断明年100G光模块市场仍然有望维持供不应求的态势,考虑到公司后续产能的持续释放,我们上调公司2017-2019年可实现的净利润分别至2.30亿元、6.40亿元和8.30亿元(不考虑2018年一次性扣除超额业绩奖励),对应的摊薄EPS分别为0.54元、1.51元和1.96元。我们给予公司2018年40xPE,目标市值256亿元,对应目标价54元,维持“增持”评级。

    风险提示:1)全球云服务商高速光模块需求不及预期;2)国内云服务商部署进度不及预期;3)5G建设及部署进度不及预期