出境游行业深度报告:行业增速或底部回升,龙头公司有望受益

市场概况:近两年增速放缓,亚洲仍为主体,二线城市增速较快2009年-2016年出境游人数年复合增长率达14.4%,其中2016年和2017年上半年出境游人数分别为1.22和0.62亿人次,同比增长4.3%和5.0%。其中,剔除占比约50%的港澳台游,上半年出国游的增速由16年全年的19%下降至10%(剔除韩国外,出国游增速为19%,基本与去年持平)。在旅游形式上,旅行社组织的出境游人次占出境游总人次的比例由09年的25.91%上升至16年的46.37%,跟团游的快速增长使旅行社成为国内出境游市场爆发的显著获利者。在目的地选择上,16年跟团游中亚洲游占82%(港澳台22%,泰国16%,韩国13%,日本12%),欧洲线开始复苏。从客源地来看,以省会城市为代表的二线城市增速较快,三四线城市有望进一步挖掘。

    市场规模:16年全国出境游营收有望超过2000亿,收入和利润占比约44%,多重利好因素助力市场规模不断扩大2015年全国旅行社出境游业务营业收入和利润分别为1683.69亿元和88.16亿元,同比增长26.5%和37.7%,占比分别为45%和44%。其中09-15年年收入复合增长率高达27.9%。高于国内游和入境游(国内游业务营收占比自09年的65.3%下滑至15年47.8%),预计2016年出境游业务营收将突破2000亿,成为旅行社三大业务之首。当前我国9省人均GDP超1万美元,消费升级红利到来,出境游需求将进一步释放,再加之签证政策放宽、国际航线增加、人民币汇率走强等因素,将助力出境游持续增长。

    线上旅行社:跟团出境游线上比重约15%,龙头占有率正在提升2016年在线出境游交易额519.36亿元,同比增长40.82%,占在线度假市场的53.3%,10-16年连续六年复合增长率65.15%。近两年,龙头公司的集中度显著提升,其中16年前四大在线旅行社出境游占据了60%的市场份额。目前在线旅游线上渗透率仅为12%,线下交易仍占据绝对优势地位,巨大的线下市场吸引着众多OTA纷纷转战线下,加速落地。但基于传统旅行社积累形成的资源优势和本土化优势,线上旅行社与传统旅行社之间呈现出的是一种更加深度的竞合关系。

    线下旅行社:前三大出境游旅行社占据10%市场份额,众信居于首位,凯撒盈利、增长表现最优15年众信旅游出境游收入快速增长,出境游规模首次超过中国国旅,目前在全国出境游业务总营收中占比为4.5%,居于首位。而凯撒旅游则在过去几年行业整体盈利偏低的情况下,保持了14%以上的毛利率水平。在战略布局方面,众信旅游通过收购不断扩张批发、零售渠道,逐步进军旅游金融、游学、体育旅游领域;凯撒旅游则依托上游资源优势、较强的研发能力和销售渠道,实现收入和盈利的快速增长,公司目前还发力游轮和体育两大细分市场。2017年3季度以来在国内欧洲游市场稳步回升的趋势下,出境游公司的盈利增速有望底部回升。

    结论:出境游行业企稳回升,众信、凯撒资源渠道双向发力,受益欧洲线复苏业绩增长可期2016年中国出境游人次达1.22亿,旅行社组织出境游人数占比46%,全国旅行社出境游营业收入有望突破2000亿,超过国内游成为旅行社三大业务板块之首。近两年由于指纹签证、海外暴恐等事件影响,出国游较前几年增速放缓(16年和17年上半年分别为19%和10%)。经过前期上涨,出境游公司17年动态PE上升至40倍以上,估值优势不明显。不过未来随着签证放宽、航班航线增加、消费环境改善及人民币升值等,3季度以后出国游市场有望整体企稳回升,建议重点关注凯撒旅游和众信旅游。

    风险提示:国际政治环境;宏观经济波动;并购整合不达预期等风险。