步步高公司半年报:收入增10%扣非净利增48%,2Q延续改善且弹性更高

步步高8月29日发布2017半年报。报告期内实现营业收入86.87亿元,同比增长9.75%;利润总额2.69亿元,同比增长19.89%;归属净利润2.08亿元,同比增长20.86%,扣非净利润2.03亿元,同比增长47.84%。2017上半年公司摊薄每股收益0.24元,净资产收益率3.33%;每股经营性现金流0.98元。

    公司同时预计:2017年1-9月归属净利同比增长0-30%至1.74亿-2.26亿。

    简评及投资建议。

    公司上半年收入增10%、归属净利增21%、扣非净利增48%,显著优于同业。公司2017年2月收购梅西商业94%股权,3月31日纳入合并范围,至报告期末梅西商业贡献收入2.01亿(同比下降1.95%)、亏损861万(减亏约670万),测算剔除后公司原业务上半年收入、归属净利润各增长约7.3%、26%,扣非净利增长54%。

    其中,二季度收入、利润增速均环比1Q17显著改善,体现更高业绩弹性:一、二季度收入各增5.72%、15.15%,二季度剔除梅西商业后收入增长约9.3%;一、二季度归属净利润各增21.58%、18.94%,二季度剔除梅西商业后净利增长36%。

    1. 上半年新开超市22家,关闭10家,截至报告期末门店总数304家。

    公司上半年新开超市门店22家,关闭了10家在2-3年内扭亏无望或物业无法续租的门店,实际净开12家。截至2017年6月30日,公司拥有各业态门店304家(超市250家、百货54家,含梅西商业门店)。

    我们预计,公司2017年仍将保持较快展店速度,下半年将新开步步高广场贵港店(广西)、步步高泸州新天地(四川)、岳阳东方红项目(55%股权),且多为10万平米左右的购物中心,业态丰富且集客能力较强,有望打造为当地新的商业地标。

    此外,公司2017年5月公告拟以8.5亿在怀化市中心投建“步步高怀化新天地”项目(暂定名称),占地面积约3.5万平米,拟新建建筑面积约10万平米的购物中心,预计2017年8月开工,2019年5月完工并投入试营业,外延扩张稳步推进。

    2. 上半年收入86.87亿元,同比增长9.75%,主要来自新店及并购梅西的外延增量。

    分业务,超市业务收入52.41亿元,同比增长10.28%,占比主营收入60.34%;百货业务收入19.67亿元,同比增长2.76%,占比主营22.64%;家电业务收入5.36亿元,同比增长8.38%,占比6.17%;批发业务1.34亿元,同比大幅增长179.84%,主因海龙物流对外批发业务销售增加;物流及广告业务收入5903万元,同比增长16.81%;其他业务收入(主要是供应商收入与租金收入)7.5亿元,同比增长14.44%。

    分地区,湖南地区收入增长9.19%至57.16亿,占比营业收入65.8%;江西地区增长25.14%;广西地区收入下降7.59%;川渝地区收入大幅增长110%至3.89亿元,主要由于收购的梅西商业市场主要集中在川渝。

    3. 综合毛利率略降0.08个百分点,主营毛利率略增0.09个百分点。超市毛利率增加0.53个百分点至16.4%,百货毛利率减少0.67个百分点至15.11%;家电毛利率11.5%,同比减少0.6个百分点;批发业务毛利率6.88%,同比增加1.78个百分点;物流及广告毛利率14.34%,增加2.76个百分点,主营业务毛利率略增0.09个百分点至15.58%。受其他业务毛利率减少4.91个百分点拖累,最终综合毛利率略降0.08个百分点至21.61%。

    各地区中,除江西地区毛利率减少0.83个百分点至12.76%外,其他地区毛利率均有不同程度的提升,其中湖南地区增加0.1个百分点至15.76%,广西和川渝地区各增加1.06和1.11个百分点。

    4. 销售管理费用率减少0.78个百分点,财务费用增加232万元。销售费用增加7987万元,其中职工薪酬和租金及物业费各增加7220万元和9389万元,主要由于新开门店及并入梅西商业的费用,其他费用大幅减少6856万元,叠加收入的增长,最终销售费用率减少0.58个百分点至16.13%;管理费用率1.49%,同比减少0.2个百分点,主要也来自其他费用的下降;上半年财务费用3773万元,基本与2016上半年持平,费用率略降0.01个百分点至0.43%。最终整体期间费用率减少0.79个百分点至18.05%。

    5. 收入增长叠加期间费用率下降,扣非净利增长48%。营业利润增长39%,营业外净收入减少近3000万元(收入端政府补助减少,支出端关店支出增加),有效所得税税率减少0.64个百分点,最终归属净利增长20.86%至2.08亿元,净利率增加0.22个百分点至2.42%;扣非净利增长47.84%至2.03亿元,扣非净利率增加0.6个百分点至2.32%。

    对公司的判断。①民营机制优:公司多年深耕湖南和广西区域成为综合性商业龙头,依托线下品牌、渠道、供应商、消费者等资源,积极转型线上线下融合的电商、到家和供应链服务等,体系完善、战略清晰、执行力强且有灵活有效的民营机制保障,在A 股零售公司中具有显著的稀缺性价值;②持续稳步扩张:公司经一年左右经营调整,2016年百货新开5家门店的速度已恢复至2013年的较快水平,预计未来三年保持稳步扩张步伐,兼顾省内、外布局,巩固区域竞争力;③经营拐点向上:公司2017年以来连续二个季度经营改善,且二季度业绩弹性更高,有望重回稳步增长与盈利提升的快车道。

    维持盈利预测。预计公司2017-2019年EPS 各为0.20元、0.25元和0.31元,同比增长21.21%、22.80%和25.69%;目前12.44元股价与107亿市值对应2017年PS 为0.6倍。考虑到公司较强的区域竞争力和积极转型战略,参考同业估值给予公司2017年0.9倍PS,对应17.71元的目标价, 维持“买入”的投资评级。

    风险与不确定性。电商业务进展及成效的不确定性;新门店培育期拉长;跨区域扩张的不确定性。