家用电器行业:家电行业PE变迁史,小家电篇(以苏泊尔为例)

2004-2010年,行业快速扩张期,排除2007年牛市影响,PE在16倍至39倍之间波动,相对PE溢价13%-127%(本报告所有PE均为TTM、相对PE均为相对沪深300)

    行业规模快速扩张,市场需求持续增长,但集中度较低。这期间,行业内外销增速均有20%左右;与此同时,我国小家电保有量不断提升。但市场集中度仍较低,根据《家电科技》数据,CR5销售额仅20%。

    苏泊尔收入、利润快速增长,盈利能力和市场份额均有所提升。公司与法国SEB协同效应明显,助公司收入和利润年均分别增长33%和36%,排除2010年的原材料价格影响,净利率提升1.4个百分点。同时,公司在小家电行业中处于领先地位,几大主要小家电产品份额约为10%-20%。

    2011-2014年,行业增速放缓、行业格局渐好,PE从35倍下降到16倍,相对PE从溢价128%下降到26%

    政策退出,消费升级尚未达到,市场产生行业见顶担忧。该阶段由于家电下乡政策逐渐退出,行业整体产销量增速明显下滑。但就市场竞争格局来说,CR3市场份额明显提升,集中度进一步上升,竞争环境改善。 苏泊尔业绩平稳增长,SEB订单转移良好,龙头地位进一步稳固。收入和利润增速趋于平稳,年均增速在15%左右,净利率稳中有升,小幅提升0.15pct。SEB海外订单持续转移,外销收入稳步增长;内销市场份额持续提升6.6pcts,龙头地位进一步稳固。

    2015年至今,消费升级、强者恒强,PE从16倍提升29倍,相对PE由溢价26%提升到110%

    行业进入消费升级周期,品类扩张,均价提升,市场预期乐观。2016年人均GDP超过53000元,城镇和农村居民收入也逐步提升。我国的宏观经济条件和居民收入已满足小家电消费升级的要求,行业内新品销量提升,创新产品占比不断提高,均价也明显提升。

    苏泊尔顺应消费升级趋势,新品迭出,均价大幅提升,整体增长好于行业。随着海外经济复苏,公司外销收入恢复增长,内销继续保持良好增长,收入增速高于10%,利润增速高于20%,毛利率提升1个百分点。同时,公司不断推出新品类,均价也以高于市场的涨幅不断提升,市场份额提升5.5%,龙头地位不可撼动。另外,近期公司拟收购WMF中国消费者业务,主营高端炊具和小家电产品,预计未来协同效应显著,内销有望进一步增长。

    投资建议

    我们认为小家电行业目前正处于消费升级周期,我们看好未来小家电行业的消费升级,推荐中式厨房小家电龙头九阳股份、苏泊尔、美的集团,西式厨房小家电龙头新宝股份,个人护理小家电龙头飞科电器,家居清洁小家电龙头莱克电气。

    风险提示:

    消费升级不及预期;海外经济低迷;汇率大幅波动。