众合科技更新报告:中标杭绍台PPP项目投资与工程集成双拓展

结论:公司9月8日晚发布公告,其与浙江复星、省基建投等组成的联合体成为杭绍台铁路PPP项目中标人。判断公司将借助该项目首次进军高铁市场,推动轨交战略布局优化,其核心设备、机电总包业务也有望向高铁领域延伸。我们认为,长期看信号系统国产化率提升趋势不改,未来公司订单交付放量、国产化率提升双轮驱动下,利润具备较高弹性。此次项目中标也有望大幅增厚公司利润。维持公司2017-19年EPS为0.20/0.48/0.90元,维持目标价31.5元不变,增持。

    投资与工程集成联动,借助PPP挺进高铁市场。①杭绍台铁路全长269公里,预计总投资412亿元,公司参与部分约4.2亿(占比约1%),经济价值巨大;②项目盈利为“投资分红+参与建设”模式,中标后有望大幅增厚公司利润。首先,项目回报机制为“使用者付费+可行性缺口补助”,补助期限为运营期前10年,建成后公司将获得长期稳定分红收益(运营期预计30年);其次,在同等条件下,公司将优先被推荐作为本项目设备设施系统实施方,从而获得稳定的相关机电系统集成与分包业务收入;③此次中标后,公司轨交业务将形成高铁、地铁、有轨电车、城际列车全产品体系,提升公司在轨道交通PPP业务市场竞争力。通过投资与工程集成联动,公司有望实现主业转型升级,推动信号系统核心设备(如联锁系统装备)、售检票系统等系列产品从地铁、有轨电车领域走向高铁领域应用,同时有利于推进轨道交通弱电系统集成能力在高铁领域的延伸。

    继续看好信号系统自主份额提升,环保业务持续增厚业绩。①公司前期轨交研发投入巨大,造成每年无形资产摊销+利息费用较高、叠加应收账款坏账计提加大,目前收入端仍未见放量、成本端略有压力,但亏损幅度逐渐收窄;②按照当前订单交付进度推算,判断17年全年轨交营收8亿左右,2018年收入10-12亿,基本达到盈亏平衡点,伴随订单增长,2019年收入确认额有望超过15亿。③公司国产化CBTC信号系统已在杭州地铁4号线投入载客试运营,判断未来自产品份额将逐步提升,规模效应逐渐显现,将进入收入与利润率双增长通道。④公司2015年收购海拓环境,2017年收购苏州科环,环保板块向水治理全面转型,预计二者2017年将合计贡献1亿左右并表利润。

    风险提示:项目建设进度及盈利不达预期。