三一重工2017年中报点评:资产负债表优化关注经营质量改善对公司利润的提升

结论:公司2017H1营收/归母净利分别为192/11.6亿,同增71%/740%,整体看,收入符合预期、利润低于预期。基于短期内公司不利因素集中释放、主动化解经营风险,但长期看资产质量提升有望改善盈利能力,下调2017-19年EPS为0.30(-0.09)/0.50/0.64元,维持11.69元目标价,增持。

    从收入端看,受益工程机械需求大幅回暖,公司上半年增速良好。①分产品看,挖掘机营收增速102%,且挖机市占率较16H1提升2.2pct,判断全年增速超80%;②混凝土机械收入同增32%,其中本部收入增速约60%,与行业整体相符。③基于基建、房地产新开工大幅回升和设备更新换代,维持挖掘机销量全年超12万台判断,预计混凝土机械全年增速超30%。

    伴随公司国际化战略持续推进,下半年收入将“淡季不淡”。

    从利润端看,Q2净利润低于预期,长期看盈利能力向好。①单季度看,Q2毛利率、净利率分别为27%/4%,较17Q1分别降低5.3/4pct,主要有三方面原因:Q2集中处理长库龄设备大幅拉低毛利率;人民币升值导致Q2汇兑损失扩大;Q2资产减值损失与Q1持平,表明历史遗留影响仍存。

    ②长期看公司三表改善,经营质量提升:Q2各产品毛利率走势出现分化,起重机、路面机较Q1提升10pct以上,印证我们8月17日报告提出的规模经济减弱原材料提价对利润侵蚀观点;目前公司库存设备平均库龄降低,预计Q3毛利率有所提升;此外,17H1经营现金流59亿,同增279%,伴随下游盈利改善、公司风控强化,判断未来现金流将持续优化。

    风险提示:汇率波动扩大的风险;原材料进一步涨价的风险。