广汇汽车:并购整合效应明显,汽车后市场增长喜人

2017年上半年收入同比增长30%,归母净利润同比增长66%,业绩呈现维持回暖趋势。2017年上半年公司实现营业收入703亿元,同比增长30%;扣非后归母净利润21亿元,同比增长66%。

    三费合计41亿元,占营收比例为5.8%,较去年同期上升0.2个百分点。主营的汽车销售服务业务毛利率为10.12%,同比上升5.66个百分点,主要原因是去年宝信6月份并表,导致同期的利润基数较低。并且随着2017年进一步整合宝信的高端品牌销售渠道,提升了公司毛利率。

    宝马新款车型上市增厚广汇宝信利润。2017年宝马进入新一轮产品周期, 新一代5系车型相对于同级别的竞品奥迪A6和奔驰E 系列具有相对产品竞争优势。虽然新品在6月份上市,但宝马上半年仍实现了29.3万的销量,成功超越奥迪位列BBA 中的第二位。而随着2017年下半年的5系列放量以及2018年的宝马X3国产化,宝信作为宝马国内最大经销商有望持续受益。宝信上半年贡献利润为4亿元,同比大增521%,表明公司对宝信的整合已初具成效。剔除宝信部分,公司扣非后净利润为17亿,同比增长34.5%,仍实现了较快速的内生增长。

    营业网点稳步扩张单店利润提升,新车毛利占比下降优化产品结构。截止2017年6月30日,公司共经营754个营业网点,较2016年底增加21个,扩张速度显著放缓,单店利润为279万元,较去年同期增加48%。新车销售36.68万台,同比增长5.75%,新车毛利占比持续降低,毛利结构日趋接近国际成熟经销商5%以上水平,降低了新车市场销量波动带来的影响,增加了抗风险能力。

    汽车衍生服务高速增长,有望成为未来利润增长点。公司上半年售后服务收入58.93亿元,同比提升37%。佣金代理业务收入为21.19亿元,同比增长103%,毛利率高达81%。二手车业务实现代理交易78740台,同比增长180%。融资租赁业务共实现租赁8.5万台,同比增长27%,毛利率为62%。虽然汽车衍生业务占公司目前的收入比重较低,但其高毛利、高增长的特点将在公司未来成长中扮演举足轻重的角色。特别是目前国内仍处于发展初期的汽车后市场服务行业,未在在汽车售后、二手车交易和汽车金融领域仍有极大的市场空间有待挖掘。

    并购宝信盈利持续改善,产品升级带来毛利提升,给予“推荐”评级。公司在保证国内汽车销售龙头的基础上,正逐步升级产品质量、优化销售结构和提升服务附加值。预计公司2017-2018年营业收入为1625亿和1868亿元,归母净利润为42亿和48亿元,目前股价对应2017-2018年估值为13倍和11倍,考虑国外汽车经销商的估值水平以及国内市场未来的发展空间,给予公司2017年底15-18倍PE,对应的合理估值区间为8.9-10.6元,首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示:乘用车销量不达预期,宝信渠道整合不达预期。