阳谷华泰:中报略低预期,环保高压下橡胶助剂景气度持续

促进剂及新产品发力,公司业绩同比增长35%。公司上半年营业收入7.33亿元,同比增长38.6%,毛利润2.11亿元,同比增长45.1%,归母净利润0.81亿元,同比增长34.9%,业绩增幅较大,主要由于新产品及促进剂系销量、售价增加所致。上半年毛利率28.85%,较去年增加1.29个百分点,主要由于促进剂价格增加所致;三费率13.49%,较去年微降0.22个百分点,其中管理费率8.37%,较去年增加0.27个百分点,主要由于研发费用增加所致,上半年研发投入2941万元,同比增加111%。

    分产品看,加工体系助剂(包括防焦剂、均匀剂等)实现毛利0.95亿元(占比45.0%),同比增加14.7%,毛利率32.5%,同比下降5.5个百分点,主要是原材料价格上涨所致;硫化助剂体系(包括促进剂NS、CBS、不溶性硫磺)实现毛利0.47亿元(占比22.3%),同比增加621.6%,毛利率20.40%,同比上涨15.7个百分点,主要是产品价格及开工率上涨所致;胶母粒实现毛利0.20亿元(占比9.5%),同比增加92.1%,毛利率27.9%,同比增加7.74个百分点;微晶石蜡实现毛利0.20亿元(占比9.5%),同比下降7.7个百分点,毛利率30.44%,同比下降4个百分点。

    环保持续加严,防焦剂、促进剂价格有望进一步上涨。公司是我国橡胶助剂龙头,拥有防焦剂实际产能1.6万吨,全球市场占有率超过60%,拥有促进剂NS2万吨(其中5000吨氧气氧化法),CBS1万吨产能,在行业排名第三;生产橡胶助剂产生较多废水和废气,橡胶助剂主要集中在河南、山东、天津等地,环保高压持续发酵,随着“2+26“城市大气污染治理以及中央环保督查组进驻山东,环保做的较差的中小企业被关停,橡胶助剂价格持续上涨。公司防焦剂价格最近3个月内上调了2000元/吨,均价为32000元/吨,从8月份环保督察组进驻山东以来,公司再次上调防焦剂价格至35000元/吨(订单或将从9月份开始执行),最低价格不低于34,000元/吨。促进剂方面,促进剂NS 从年初的27500元/吨上涨至7月初报价30000-30500元/吨,从8月份环保督察组进驻山东,再次提价至35000元/吨,且只供应给长期固定客户。橡胶助剂在整体环保高压下易涨难跌,公司作为国内排名前五的橡胶助剂企业中的唯一一家A股上市企业,在研发、环保方面每年都有较大投入,在环保趋紧、小产能退出的过程中,公司有望凭借自身的技术、环保优势实现快速发展。

    不溶硫突破连续法生产工艺,新项目投产带来新的业绩增长。不溶性硫磺属于橡胶助剂的高端品牌,由于生产工艺壁垒较高,尤其是高端连续法产品,生产厂家较少,主要由美国富莱克斯(年产18万吨)及日本一家企业掌控。我国不溶性硫磺每年需求大概八九万吨,对外依存度50%,进口的产品多为高端连续法产品。国内目前只有阳谷华泰和尚舜两个大厂能生产,尚舜具有间歇法不溶性硫磺产能2.5万吨/年,公司目前产能1.3万吨(7000吨为间接法,其余为连续法),2017年四季度会新增一条1万吨/年的连续法生产线,公司突破了连续法生产不溶性硫磺,产品在高温稳定性、分散性方面达到了美国富莱克斯水平,价格方面连续法15000元/吨,较富莱克斯的20000元/吨有较大价格优势,未来不溶性硫磺进口替代空间广阔,将成为公司新的利润增长点。

    盈利预测与投资评级。预计公司2017/2018年营业收入分别为16.1/19.3亿元,净利润分别为2.04/2.45亿元,对应EPS 分别为0.73/0.87,给予公司2017年23-26倍,合理估值区间为16.79-18.98元,目前公司股价15.24元,我们将公司下调至“谨慎推荐”评级。

    风险提示。不在化工园区内的旧厂搬迁风险;新建项目推进低于预期的风险。