东睦股份点评报告:成本优化和市场开发双管齐下

精益生产推行和产销量增长驱动公司业绩增长:公司上半年业绩的大幅改善的原因:1)公司在报告期内在集团范围内推行了精益生产,使内部管理和对控股子公司整合效果得以呈现,在优化生产流程、机器换人和减少浪费方面取得良好成效,公司管理费用率也由15%显著降低至12%的水平;2)上半年公司总共实现产品销量2.6万吨,同比增长18.72%,其中汽车零配件和压缩机零件产量销量的增长带动对应的业务板块收入分别实现24%和21%的增长;3)汽车零配件业务板块的收入占总营收的比例由同期的57%进一步增加至59%,产品结构得到优化,公司整体毛利率由33.82%提升至35.65%。

    汽车零配件领域多项业务发展前景可期:公司在2013年推出了VVT粉末冶金零件业务,该业务营收规模从2013年的9000万元提升至2016年的3.9亿元,年均复合增速高达60%以上。考虑到国内自主品牌汽车VVT渗透率的提升空间和整体市场的进口替代空间,预计未来公司的VVT业务将继续保持高增长的态势。针对国内汽车发动机、减震器和变速箱中使用的高强度、高密度、高精度粉末冶金零件制造能力的不足,公司在2015年推出了“年新增12000吨汽车动力系统及新能源产业粉末冶金新材料技术改造项目”,根据半年报中的披露,目前该项目进度为57%。该项目中的变速箱和离合器等零部件业务市场空间广阔,随着产能的逐步投产,有望成为公司业务的另一个重要增长极。另外,在该项目中所涉及的新能源电动汽车用粉末冶金零件和软磁材料业务上,公司进展迅速,部分软磁材料和粉末冶金零件产品已经进入了特斯拉供应链,随着特斯拉model3的量产,这部分业务也会有较好的增长前景。

    行业空间广阔,龙头地位稳固:根据中国机械粉末冶金协会2017年1-3月份统计数据,公司2017年1-3月份粉末冶金产品销售收入占该协会统计范围内厂家销售额的比例高达23.3%,销售额和销售量分别领先行业协会统计范围内第二名厂家9.47个百分点和18.06个百分点,继续保持国内粉末冶金市场的绝对领先地位。我国每辆汽车使用的粉末冶金零件用量目前平均为4.5kg左右,与日本和欧美9kg和15-20kg的单车用量相比,用量增幅空间巨大。我们预计未来几年国内汽车产销量的年均保持4-5%增长,粉末冶金零部件在汽车领域渗透率每年5-10%左右提升,相应的汽车用粉末冶金零部件行业将有望保持10-15%增长。公司作为国内具有品牌和技术优势的龙头企业必将享受超越行业增速的发展,而行业需求的稳步增长会为公司在汽车领域相关产品的拓展营造良好的大环境,公司的成长性也更加确定。

    盈利预测与投资建议:预计公司2017-2018年EPS为0.61元和0.76元,结合2017年8月24日收盘价16.81元,对应的PE为27.74和22.14倍,基于对公司成长性的看好,我们维持“增持”评级。

    风险因素:项目的产量释放不及预期;汽车和压缩机等下游需求不及预期。