杭萧钢构:业绩稳超市场预期,技术授权加速保未来高增

事件。

    公司发布半年报,2017年H1实现营收/归母净利21/3.6亿元,同增25%/62%,稳超市场预期,技术授权业务贡献营收略低于我们此前的预期。

    经营分析。

    若H1新签技术授权全部确认净利增速超70%,钢价上涨影响有限:1)根据母公司其他业务收入(5.86亿元),预计H1至少 1单技术授权模式未确认营收,若上半年新签技术授权全部确认收入,则上半年净利润同比增速将超70%;2)H1传统业务/技术授权业务毛利率分别为11.4%/89%,在钢价上涨期间,传统业务毛利率有所下滑,但所受影响有限;技术授权新模式毛利率维持高位。

    盈利能力与营运能力大幅提升:1)H1公司净利率大增3.76pct 至16.8%,主要系期间费用下降6.21pct,其中管理费率下降4.26pct 主要系股权激励股份支付减少,与我们前期预计吻合,财务费率连续三年呈下降趋势,主要系现金流状况良好贷款减少及贷款利率下降,其中H1公司短期借款较去年同期减少5.7亿,目前仅7.9亿;2)H1公司存货周转率明显改善,相较去年同期提升0.13至0.46,应收账款周转率提升0.37至2.11,领先行业平均水平;在营收同增25%的情况下,相较于年末,H1公司应收账款减少1亿,存货减少0.27亿;3)营运能力大幅提高的情况下经营活动现金流量净额减少4千万主要系公司减少以票据形式结算支付所致。

    传统业务回暖助力传统业务稳增,新业务落地加速+空间广阔保未来高增:

    1)公司H1新签钢结构制造安装合同金额共计25亿元,同增15%,其中钢结构住宅合同9亿元,高增255%,H1传统钢结构业务回暖助力公司下半年及明年传统业务提升;2)①截止目前,公司下半年签署技术授权协议7单共计2.55亿元,同增168%,倍数级增长保障全年业绩,技术授权加速落地打消市场此前对于公司落地放缓的质疑;②H1公司新增14家钢构公司完成工商手续,7家完成厂房建设/改造,5家已顺利投产,8家已承建项目,合资厂建设运营稳步推进;③市场质疑公司技术授权模式只为短期套现,我们认为公司通过技术授权模式后续的技术支持费(5元/平米)和合资钢构厂的投资收益可带来持续稳定收益,预计成熟期商业模式每年可贡献净利润达17亿元;同时,通过与地方优质企业合作,跑马圈迅速广覆盖抢占市场,站住市场后,钢结构市场广阔,盈利模式动态可调,盈利无忧。

    投资建议。

    我们给予公司未来6-12个月14-15元目标价位,对应17年PE 估值为24-26倍。

    风险提示。

    政策推动不达预期风险、技术比较优势削弱、钢结构市场推广以及新商业模式进展不达预期风险。